三鑫医疗（300453.SZ）：ROE连续三年超15%，2025年FCF回到2.19亿元后看什么？ (2026)

【关键财务指标表】

指标	数值	口径与时间
2023 年 ROE	18.02% 1	加权平均净资产收益率，完整年度
2024 年 ROE	17.81% 1	加权平均净资产收益率，完整年度
2025 年 ROE	19.16% 1	加权平均净资产收益率，完整年度
2023 年 FCF	0.5234 亿元 1	经营现金流 3.3981 亿元 − 资本开支 2.8747 亿元
2024 年 FCF	1.7205 亿元 1	经营现金流 3.8959 亿元 − 资本开支 2.1754 亿元
2025 年 FCF	2.1873 亿元 1	经营现金流 4.6060 亿元 − 资本开支 2.4187 亿元
2026H1 营业总收入	8.367 亿元，+9.98% 2	2026 年上半年，同比 2025H1
2026H1 归母净利润	1.321 亿元，+14.77% 2	2026 年上半年，同比 2025H1
股价	9.17 元 3	2026-09-04 收盘快照
总市值	47.88 亿元 3	2026-09-04 收盘附近
P/E TTM	16.98 倍 3	2026-09-04 收盘附近，页面快照口径
近约一年 P/E TTM 历史样本	本轮可访问页面未提供连续可核验区间 4	同花顺页面提供年度动态 P/E 预测序列，性质不同
Forward P/E	约 15.03 倍 4	9.17 元 ÷ 同花顺汇总的 2026 年预测 EPS 平均值 0.61 元；截至 2026-09-04
P/S	约 2.79 倍 5	47.88 亿元 ÷ TTM 营收约 17.16 亿元；市值截至 2026-09-04，TTM 营收截至 2026-06-30
P/FCF	约 21.89 倍 1	47.88 亿元 ÷ 2025 年 FCF 2.1873 亿元；市值截至 2026-09-04

FCF 在本文统一指经营活动产生的现金流量净额，减去购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金。2023—2025 年 ROE 均高于 15%，2025 年 FCF 为正，2026-09-04 总市值为 47.88 亿元，三项筛选条件均有对应数字可复核。

【公司业务简介】

三鑫医疗的业务覆盖医疗器械研发、制造、销售与服务。公司传统业务包括血液净化、给药器具和心胸外科，同时向血管介入、重症医学、糖尿病等方向拓展。血液净化产品包括血液透析设备、透析器、透析液或透析粉、血液透析管路和连续性肾脏替代治疗（CRRT）管路；公司还布局经皮腔内血管成形术（PTA）球囊扩张导管等产品。6

2025 年，血液净化业务收入 13.61 亿元，占总收入约 82.95%，同比增长 11.80%；给药器具业务收入约 1.70 亿元，同比下降 10.39%；心胸外科业务收入约 0.73 亿元，同比增长 1.19%。公司采用经销与直销结合的销售方式，以经销为主、直销为辅，国内营销网络覆盖 31 个省、直辖市及自治区。1

公司 2025 年海外业务收入 3.69 亿元，同比增长 34.56%，占总收入约 22.49%；产品和服务覆盖 110 多个国家和地区，截至 2025 年末累计取得 83 项境外自主持证。公司披露，产品已经为国内外 5000 余家医院及透析中心提供血液透析服务。1

截至 2025 年末，公司拥有 107 项医疗器械注册证，其中约 75% 为 III 类医疗器械注册证。2025 年，公司的血液透析器相关产品进入“二十三省”血液透析类医用耗材接续采购增补中选产品目录。1

【营收与净利润历史】

年度	营业收入（亿元）	收入同比	归母净利润（亿元）	净利润同比
2021	11.6429	—	1.5591	—
2022	13.3600	+14.75%	1.8463	+18.42%
2023	13.0006	-2.69%	2.0663	+11.92%
2024	15.0044	+15.41%	2.2740	+10.05%
2025	16.4020	+9.31%	2.6494	+16.51%

上述金额均为人民币亿元，收入和净利润同比均按相邻完整年度计算。2023 年收入较 2022 年下降 2.69%，归母净利润仍增长 11.92%；2024 年和 2025 年收入恢复增长，2025 年收入增速为 9.31%，归母净利润增速为 16.51%。1

2021—2025 年，营业收入从 11.6429 亿元增加到 16.4020 亿元，归母净利润从 1.5591 亿元增加到 2.6494 亿元。五年数据里，收入增速在 2023 年出现一次负增长，利润仍保持正增长；2025 年利润增速高于收入增速。1

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【ROE 与自由现金流历史】

年度	加权平均 ROE	经营现金流（亿元）	资本开支（亿元）	FCF（亿元）
2021	18.64%	3.2972	1.7480	1.5491
2022	18.96%	4.0218	2.1055	1.9162
2023	18.02%	3.3981	2.8747	0.5234
2024	17.81%	3.8959	2.1754	1.7205
2025	19.16%	4.6060	2.4187	2.1873

经营现金流、资本开支和 FCF 的金额来自年度报告；FCF 为经营现金流减资本开支。2023 年资本开支升至 2.8747 亿元，FCF 收窄至 0.5234 亿元；2025 年经营现金流升至 4.6060 亿元，FCF 回升至 2.1873 亿元。1

2026H1 经营现金流为 1.554948 亿元，同比下降 17.81%，比上年同期少约 3369.87 万元；同期资本开支约 1.174237 亿元，按同一公式计算的半年 FCF 约为 0.3807 亿元。2026H1 加权平均 ROE 为 8.65%，属于半年期数据，时间长度与年度 ROE 不同。2

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【长期持有理由 × 3】

1. 三年 ROE 都在筛选线之上

2023—2025 年加权平均 ROE 分别为 18.02%、17.81% 和 19.16%，连续三年高于频道设定的 15% 门槛。2025 年 ROE 比 2024 年回升 1.35 个百分点。公司 2026H1 资产负债率为 36.43%，产权比率约 50%，这组杠杆水平与 ROE 同时观察时，财务杠杆尚未接近 D/E 大于 5 倍的极端区间。1 2

持续性观察点：后续完整年度 ROE 若连续两年低于 15%，这项筛选优势需要重新评估。这个阈值是本文的跟踪标准，属于研究框架，非公司指引。

2. 核心业务仍在增长，海外收入提供第二条收入路径

血液净化业务在 2025 年贡献 13.61 亿元收入，占总收入约 82.95%，同比增长 11.80%；海外业务收入 3.69 亿元，同比增长 34.56%，占总收入约 22.49%。血液净化的收入规模提供了主营业务基座，海外业务增速则给出了不同于国内渠道的观察变量。1

持续性观察点：未来两个年度报告期可继续观察血液净化收入增速和海外收入占比；海外收入增速若连续两个报告期低于 2025 年的 34.56%，或海外收入占比连续下降，研究者需要重新估计这条增长路径。这个阈值是本文的跟踪标准。

3. 利润增长已经伴随正 FCF

2025 年经营现金流为 4.6060 亿元，资本开支为 2.4187 亿元，FCF 为 2.1873 亿元；经营现金流约为归母净利润的 1.74 倍。2024 年 FCF 为 1.7205 亿元，2025 年增加 27.14%。这组数据把利润、现金流和资本开支放在同一口径下，便于继续观察现金转化。1

持续性观察点：若经营现金流与归母净利润之比连续两年低于 1 倍，或 FCF 连续两年低于 2025 年的 2.1873 亿元，现金创造能力需要重新估值。这个阈值是本文的跟踪标准。

【不持有理由 × 3】

1. 血液净化业务集中，集采可能压缩单品盈利

2025 年血液净化业务占总收入约 82.95%，公司年报把集采和产品价格变化列为风险路径；血液透析器相关产品已经进入“二十三省”接续采购增补中选产品目录。业务集中度越高，核心产品的价格和销量变化越容易传导到整体收入与利润。1

监测条件：以 2025 年综合毛利率约 36.02%和 2026H1 毛利率 36.35%作为基准，若后续两个报告期毛利率持续低于 34%，同时血液净化收入增速低于 5%，集采价格压力可能已经超过销量增长的补偿能力。34%和 5%是本文设置的预警线，属于研究框架，非公司指引。

2. 2026H1 现金流和存货周转同时走弱

2026H1 归母净利润同比增长 14.77%，经营现金流却同比下降 17.81%，同期存货周转率为 2.3139 次，同比下降 8.31%。利润增长与现金回收出现方向差异，存货周转变慢也增加了营运资金占用的观察必要性。2

监测条件：未来两个报告期若经营现金流仍低于同期净利润，且存货周转率继续同比下降，或者年度 FCF 低于 2025 年 2.1873 亿元，研究者需要把应收账款、存货减值和资本开支放到同一张表里复核。经营现金流低于净利润和连续两个报告期是本文设置的触发条件。

3. 海外注册、新品和产能需要兑现

公司截至 2025 年末拥有 83 项境外自主持证，海外业务收入同比增长 34.56%；这条业务路径同时依赖注册、渠道和产能。年报还把研发、海外注册与市场拓展列为风险事项，新增产品的收入贡献需要后续报告期验证。1

监测条件：未来四个季度观察海外收入占比、境外自主持证数量和新品收入披露；若海外收入占比连续两个报告期下降，或新品收入在四个季度后仍未形成可识别增量，原有扩张假设需要下调。公司 2026H1 资产负债率为 36.43%，产权比率约 50%，当前财务杠杆处在远低于 D/E 5 倍警戒线的区间，风险重点仍在业务兑现与现金回收。

【操作参考】

2026-09-04 收盘附近，三鑫医疗股价为 9.17 元，总市值为 47.88 亿元，页面 P/E TTM 为 16.98 倍。市值低于频道设定的 1000 亿元上限。3

估值可以拆成四个时间口径：

P/E TTM：16.98 倍。 这是行情页面在 2026-09-04 收盘附近给出的滚动市盈率。3
近约一年 P/E TTM 历史区间：本轮暂缺连续可核验样本。 同花顺页面列出了 2023 年实际动态 P/E 23.23 倍、2024 年 20.97 倍、2025 年 18.10 倍，以及 2026—2028 年预测动态 P/E 平均值 15.18、12.89 和 11.04 倍。这组序列按年度和预测口径排列，不能替代近约一年 P/E TTM 历史区间。4
Forward P/E：约 15.03 倍。 同花顺截至 2026-09-04 汇总的 2026 年预测 EPS 平均值为 0.61 元，计算为 9.17 ÷ 0.61；页面显示的预测来自机构汇总，属于市场预测口径，属于本文计算结果，不是公司业绩指引。4
P/S：约 2.79 倍。 计算使用 47.88 亿元总市值除以截至 2026-06-30 的 TTM 营收约 17.16 亿元；市值与 TTM 营收的截止日期不同，读者应把它视为 2026-09-04 的估值快照。5
P/FCF：约 21.89 倍。 计算使用 2026-09-04 总市值 47.88 亿元除以 2025 年 FCF 2.1873 亿元，分母是最近一个完整财年，不是 TTM FCF。1

同类估值可用老凤祥作一个粗略参照：Yahoo Finance 页面显示老凤祥（600612.SS）2026-08-28 收盘价 33.85 元、TTM P/E 14.16 倍。老凤祥以黄金珠宝零售为主，三鑫医疗以医疗器械为主，商业模式、周期和监管环境差异较大，这个数字只能作为估值锚点，不能当作直接可比结论。7

国盛证券 2026-08-03 研报预计三鑫医疗 2026—2028 年归母净利润分别为 3.48、4.27 和 5.04 亿元，并按 2026 年 20 倍市盈率给出目标价 13.32 元。以 9.17 元收盘价作机械比较，13.32 元对应约 45.3% 的算术差额；目标价来自研报估值假设，实际价格仍取决于业绩、估值和市场变化。8

接下来可以按四个时间节点跟踪：下一个半年或年度报告看经营现金流与净利润的关系；未来两个报告期看存货周转率和毛利率；未来两个年度报告看海外收入占比与血液净化业务增速；未来四个季度看新品收入和境外注册数量是否形成可识别增量。上述阈值是本文建立的跟踪框架，读者可以结合自己的估值假设调整。