AI研报早参｜5年期美债首破5%，机构把AI覆盖扩到互连件、测试仪与光纤

本期汇总 2026 年 9 月 23 日 08:00 至 9 月 24 日 08:00（北京时间）公开的机构观点，覆盖 9 月 23 日这一个 A 股交易日与隔夜美股交易时段。

9 月 23 日 A 股震荡回落，成交明显缩量。上证指数跌 0.39% 收于 3936.52 点，深证成指跌 0.64% 收于 13636.07 点，创业板指跌 0.60% 收于 3379.61 点，科创综指逆势上涨 0.29% 收于 1968.50 点，北证 50 指数涨 2.60% 收于 1074.04 点；沪深北三市全天成交 17831 亿元，较前一交易日缩量 3705 亿元，全市场超过 3500 只个股下跌。1上涨的方向集中在 AI 硬件最靠上游的环节：PCB 概念的澳弘电子走出 9 天 7 板、大亚圣象 4 连板，中一科技、江南新材、依顿电子涨停；玻璃基板概念的沃格光电、三峡新材涨停；矢量网络概念发酵，东方中科、优利德涨停。2下跌方面，文化传媒、影视院线与煤炭跌幅居前，中视传媒、龙版传媒、华媒控股跌停。2

隔夜美股三大指数集体收跌。道琼斯工业平均指数跌 0.68% 收于 51512.42 点，标普 500 指数跌 0.75% 收于 7706.39 点，纳斯达克综合指数跌 1.13% 收于 26936.04 点，结束此前连续两个交易日的收盘纪录高位。3美国 9 月标普全球综合 PMI 初值升至 58.4、为 62 个月高位，制造业 PMI 升至 57.0、为 52 个月高点；5 年期美债收益率上行约 17 个基点报 4.997%，盘中自 2007 年以来首次突破 5%，10 年期上行约 15 个基点报 5.104%、创 2007 年 7 月以来新高。34

这一窗里机构的动作分成两段。一段在分母端，重新给利率定价，并把估值的尺子收紧；另一段在分子端，把 AI 的覆盖面继续往更靠上游的元件和更靠边的服务推。

美国 9 月企业活动数据在这一窗里远超预期。标普全球 9 月综合 PMI 初值 58.4，高于市场预期的 55.3；服务业 PMI 初值 58.7，制造业 PMI 初值跳升至 57.0，新订单扩张速度为 2022 年 4 月以来最快，制造业招聘力度为 2021 年 2 月以来峰值，调查数据预示的年化经济增速约为 5%；同一份调查里，企业投入成本涨幅为 2022 年 10 月以来最高，燃料与运输成本上升尤为明显。4

美联储理事巴尔同一天表示，通胀风险上升而就业风险减弱，在其基准情形下可能还需要进一步调整政策，才能让通胀及时回到 2% 的目标。数据与官员表态叠加之后，市场对美联储 10 月会议至少加息 25 个基点的押注，从数据公布前的约 53% 升至约 75%，财联社发稿时 CME「美联储观察工具」显示为 68.6%。34

债市当天还多了一层压力：350 亿美元 5 年期国债标售的中标利率为 5.033%，高于拍卖前的预发行收益率约 3.1 个基点，认购倍数 2.21 倍，低于此前六个月平均的 2.33 倍。4

利率变化之后，机构调整的是估值的口径。摩根士丹利策略师 Michael Wilson 警告，如果股票估值延续近期跌势、且能源价格进一步上涨促使货币政策继续收紧，标普 500 指数存在下跌最多 7% 的风险。4花旗集团编制的指数显示，下调美国企业盈利预期的分析师数量已经超过上调者，终结了此前连续 23 周的上调势头，这是 2021 年 9 月以来持续时间最长的一轮盈利预期上调周期。4

高盛 9 月 22 日发布的全球经济分析报告给出了另一半解释：美国核心商品通胀偏高的超额部分，可以由关税推升与 AI 相关的统计偏差这两项美国独有的暂时性因素解释。该行估计，关税目前令美国核心 PCE 商品通胀同比抬升约 2.4 个百分点，这一效应预计明年下半年基本消退；AI 驱动的内存价格上涨在 PCE 的「软件及配件」口径下被放大，目前对核心商品通胀贡献约 1 个百分点，预计 2027 年逐步消退。4

估值这一侧的消化已经发生了一部分。英伟达未来 12 个月的预期市盈率不足 17 倍，接近十余年低位，约为 2025 年水平的一半；分析师预计其截至明年 1 月的 2027 财年净利润增长 99%，同期股价今年以来上涨约两成。5

国内给出同一套框架的是银河证券。该机构 9 月 23 日的研报把当前阶段拆成分母与分子两端：分母端无风险利率中枢系统性上移，且抬升的不只是政策利率，对权益资产而言，贴现率抬升首先压缩的是市盈率，尤其是依赖远期现金流的高估值成长股；分子端 AI 叙事并未降温，产业景气仍高涨，定价逻辑从远期愿景切换到当期兑现。它给出一个可核对的观察：加息落地后的首个交易日，存储、CPU、代工、光互联等算力产业链环节普遍占优，原因是当期盈利强劲、投资回报周期短，对分母端利率上行具备明显钝感。结论是 AI 行业步入理性验证阶段。6

9 月 23 日海外投行动作最密集的方向，是给 AI 基建里此前缺少覆盖的环节补上第一份评级。

微软是这一窗里唯一被上调评级的软件巨头。Stifel 分析师 Brad Reback 的判断是，运营效率提升有望帮助微软维持稳定的营业利润率，强劲现金流可以降低对外部融资的需求，Microsoft 365 产品的持续改进会推动 Copilot 继续扩大采用，GitHub 使用量的增长也是维持中高个位数增长的动力。8Oppenheimer 在与微软管理层会面后，把目标价从 515 美元上调至 570 美元并维持「跑赢大盘」，同时提示两项风险：AI 带来的业务颠覆，以及企业 IT 支出可能在 2026 年下半年提前释放，两者都可能让 Azure 与 Microsoft 365 商业业务在迈向 2027 年时增速放缓。此外，Cantor Fitzgerald 把目标价从 522 美元上调至 608 美元，Citizens 重申「跑赢大盘」、目标价 550 美元。8LSEG 数据显示，覆盖微软的 60 位分析师里有 57 位给出「买入」或「强力买入」。8

苹果这一侧出现了两组同向但结论不同的读数。美国银行维持「买入」，依据是自己跟踪苹果官网与运营商渠道得到的 iPhone 发货周期，9 月 21 日时的 iPhone 18 Pro 与 Pro Max 等待天数与去年同期大致相当；瑞银的 Evidence Lab 发现 iPhone 18 Pro 与 Pro Max 的平均等待时间分别较前一周增加约三天和两天，等待时间的同比降幅收窄至约一天，说明中国以外地区的需求已接近与去年持平，但中国仍是主要弱点，因此维持「中性」、目标价 296 美元。57

华泰证券 9 月 23 日发布了一份关于矢量网络分析仪的研报，是这一窗里国内券商落点最靠上游的一份。它的传导链是：AI 算力建设推动高速互连加速升级，数据中心网络向 800G、1.6T 演进，高速连接器、线缆与高端 PCB 对信号完整性与良率管控的要求持续提高，带动矢量网络分析仪的测试需求增长；同时测试本身向更高频率、更多端口和自动化方向升级，推动这条产品线量价齐升。它看好的落点是国内厂商的射频微波技术积累，以及下游需求扩张叠加国产替代。9

矢量网络分析仪是测量器件在很宽的频带上幅度与相位响应的高频测试仪器，高速连接器、线缆与 PCB 的信号完整性指标要靠它测。9

这条观点当天就在盘面上落地。9 月 23 日矢量网络概念发酵，东方中科、优利德涨停，电科仪、鼎阳科技、创远信科涨幅居前。2当晚出现了一条对这条链的边界校验：优利德发布股票交易异常波动公告称，公司矢量网络分析仪频率覆盖范围最高 9GHz，尚不具备报道所述应用场景所需的测试能力。10

同一天，浙商证券把 PCB 的涨价传导写成了一条更明确的判断：上游材料价格持续上涨，涨价开始向部分 PCB 品类传导，涨价效果自 2026 年第三季度起逐步体现；AI 服务器由单机向机柜级系统演进，叠加交换机向 800G/1.6T 升级、光模块由 800G 向 1.6T 迭代，持续拉动高层数、大尺寸、高密度互连与低损耗 PCB 的需求。11

产业链给出的进度比观点更具体。这一轮覆铜板提价是连续的：建滔积层板自 8 月 28 日起对所有产品涨价 10% 至 20%；松下自 9 月 1 日起新订单按上调后的覆铜板价格执行，部分高端产品最高上调 30%；南亚塑胶自 9 月 1 日起上调覆铜板价格 20% 至 25%；江西省宏瑞兴科技 9 月 22 日宣布覆铜板产品上调 10%、半固化片上调 15%。电子布方面，中国巨石 9 月上调产品价格，厚布涨 15%、薄布涨 20%。11

一位 PCB 业内人士对上海证券报记者表示，部分板厂第三季度的净利率已经显著改善、回到两位数水平，随着涨价持续，第四季度的净利率有望再上一个台阶。对产能过剩的疑问，这位人士给出的解释是：本轮需求集中在高端领域，客户更看重品质与稳定性，小幅价差不足以让它们更换供应商；而在供应端，设备与原材料的短缺使得扩产产能很难在两年内大幅释放，因此高端 PCB 厂商仍握有议价权。11

瑞银 9 月 23 日首次覆盖中国光纤光缆行业，给出的判断与市场上普遍存在的担忧相左：投资者对 2027 年产能过剩、盈利见顶的担心被显著高估。它给的两条论据是，需求引擎已经从中国三大运营商的资本开支预算切换为全球数据中心建设，需求更贴近实际消费并与 AI 基础设施直接挂钩；供给端的扩产速度受制于预制棒设备交期延长、人才紧缺以及客户认证周期，实际落地时间会显著晚于市场预期。12

定价动作具体到个股：瑞银把长飞光纤光缆 H 股目标价从 290 港元上调至 330 港元，较当时 190.5 港元的现价有 73% 的上行空间，对应 2026 年与 2027 年预期市盈率 14.8 倍与 8.6 倍，2026 至 2028 年每股收益复合增速预计达 45%；长飞 A 股维持「中性」，目标价从 310 元上调至 510 元。它同时提示板块估值已经消化了一部分预期——未来 12 个月的一致预期市盈率从 40 至 50 倍降到了 23 倍。12

供给端的价格信号在这一窗里出现在晶圆代工。供应链人士透露，台积电已确定自 2027 年 1 月起按不同制程调整 Wafer Out 价格，涨幅约 3% 至 6%，其中先进制程涨幅居前；目前台积电 8 英寸厂产能利用率超过 100%、45 纳米以下制程满载，订单能见度已延伸至 2030 年。台积电未回应这一市场传闻。313报道给出的传导路径是：这次涨价会直接抬升客户投片成本并沿供应链逐级传导，三星电子、英特尔、联电、世界先进等代工厂，以及封测厂与 IC 设计客户的报价都面临跟涨压力；2 纳米、3 纳米产能供不应求，CoWoS 等先进封装瓶颈未解，客户即便面对涨价也难以迅速切换供应商。4

存储这一侧出现了两个方向相反的动作。花旗在美光财报前把目标价从 1150 美元上调至 1300 美元并维持「买入」，依据是 DRAM 价格表现好于此前预期、AI 需求持续强劲；它同时上调了对美光 8 月与 11 月季度的业绩预测，预计第四财季营收 510 亿美元、每股收益 31.45 美元，均高于市场一致预期，并认为公司正式公布业绩时，实际结果与后续指引仍可能进一步超出预期。5

同一窗里，迈克尔·伯里在 Substack 发文披露已加码做空美光科技、AI 基础设施公司 Nebius、iShares 半导体 ETF 与 Palantir，并强调此次操作「规模相当大」。他的论点是，此前内存市场的短缺来自供给端的阶段性错位：三星、SK 海力士与美光为满足 AI 数据中心对高带宽内存的需求，把大量产能从传统 DRAM 转向 HBM，由此造成普通内存供应紧张；随着各厂商恢复普通 DRAM 产能、新增供应陆续释放，「正常 DRAM」产量正在回升。45宏碁 CEO 陈俊圣公开警告，中国大陆存储芯片产量的增加最终可能缓解供应压力并给价格带来压力，相关影响将在 2027 年底左右变得更明显。5

9 月 23 日美股盘中，Meta 旗下 AI 智能体 Muse 的影响继续发酵。市场担心 Muse 会让旅游聚合平台被绕开，Expedia 与爱彼迎跌近 8%；财联社在当日美股收盘稿里引述高盛的警告，AI 智能体将对以收取中介费用为主要盈利模式的行业造成广泛冲击。3

高盛的另一条线给出了方向相反的读法。高盛 One-Delta 交易台负责人 Rich Privorotsky 认为，市场正站在标普 500 与纳斯达克指数新一轮突破的边缘，驱动力来自 AI 智能体带来的生产率变革：在他的框架里，AI 智能体将从根本上减少人、技术与资本之间的摩擦，宏观效应是结构性的去通胀，权益资产是捕捉这一变革最直接的工具，当前的低仓位与低参与度本身构成上行潜力。4

摩根大通 9 月 22 日发布的研报给出了中介环节被改写的具体形态。9 月 24 日经新浪财经公开转述的这份报告认为，Muse 正在展现强劲的早期用户增长，可能成为公司把 AI 投入从广告提效转化为广告之外新收入来源的重要入口；该行重申 Meta「增持」评级与 820 美元目标价，并认为随着消费者与企业逐步拥有自己的 AI 智能体，购物、预订与服务交易可能越来越多通过「智能体对智能体」完成，从而为 Meta 打开广告之外的新商业模式。5

国内的落点落在金融。中信证券 9 月 23 日的研报拆解了月之暗面 9 月 17 日发布的 Kimi 金融行业解决方案：它整合 10 个以上权威数据源、9 项金融技能与 5 项合规安全措施，具备机构级的数据建模与报告交付能力，目前已有数十家金融机构基于 Kimi 模型、Kimi 企业版与 Kimi Work 等产品开展业务创新或共建金融方案。中信证券的判断是，AI 竞争正从模型能力扩展至场景落地，行业解决方案把通用模型能力沉淀为专业金融工作流，已有案例验证从数天到数小时的数量级提效，商业模式正从标准化 API 服务迈向垂直行业纵深变现，金融场景有望成为提升收入质量与客户黏性的关键抓手。914

端侧 AI 的催化落在 Meta Connect 2026。国盛证券认为，Muse 智能体打通了 AI 软件与 XR 硬件场景，AI 智能眼镜进入产业化落地的临界点，Meta Connect 有望成为消费电子端侧 AI 的重要催化，看好国内 XR 产业链的订单修复机会；华鑫证券的口径是，AI 可穿戴硬件是端侧 AI 的核心载体，Meta 新品迭代将带动光学、声学与主控芯片需求上行。4

流动性安排上，央行 9 月 23 日公告，9 月 24 日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展 8000 亿元 1 年期中期借贷便利（MLF）操作，本月 MLF 到期 6000 亿元，操作后净投放 2000 亿元，为连续第三个月净投放；同时自 9 月 28 日至 10 月 8 日开展隔夜逆回购操作，每日操作量不超过 10000 亿元，这一上限从此前三轮的 6000 亿元上调。415

A 股本周是中秋、国庆长假前的最后一个完整交易周，市场关注节前流动性安排与成交能否回补。4国内券商对反弹持续性的口径并不一致。东方证券认为，中秋与国庆假期渐近，短期行业轮动加快、市场短期情绪抬升，中期不确定性趋于平稳、整体风险可控，指数或维持震荡格局。国海证券认为未来 1 个月市场有望延续反弹，但行业轮动速度依然可能很快，仍建议重视拥挤度指标。华宝证券认为，市场活跃度从低位修复，科技方向有望企稳反弹，长假临近会让部分资金持币过节，对反弹高度形成制约、空间或待节后打开。国金证券在配置上给出三个方向，其中两条与 AI 链直接相关：一条是有色金属（金、铜、铝），另一条是科技链上供需紧缺且存在技术迭代的光模块、电子布、MLCC 与存储。1

海外日程上，美国至 9 月 19 日当周首次申请失业救济人数于北京时间 20 时 30 分公布，市场预期 20.3 万人、前值 19.6 万人，这是 8 月核心 PCE 公布前第一份硬性的劳动力市场数据；美国 7 年期国债拍卖于北京时间次日凌晨 1 时进行，上一次中标收益率为 4.512%，结果将检验长端需求；美国财政部将于美东时间 9 月 24 日执行至多 60 亿美元的 20 年至 30 年期国债回购。4日本股市在连续三个交易日休市后恢复交易，是日本央行上周新利率生效后的第一个交易日；韩国股市因中秋假期休市。4

国内一端，杭州云栖大会 9 月 24 日进入最后一天议程，围绕模型、Agent 与 Agentic Cloud 展开；Meta Connect 2026 的主题演讲在北京时间 9 月 24 日 7 时举行，市场关注新一代智能眼镜、代号「Phoenix」的轻量化混合现实设备，以及 Muse 智能体如何进一步融入可穿戴设备生态。45