AI研报早参｜费半终结八连跌，高盛上调 CoreWeave 评级却把目标价砍到 106 美元
汇总 10 月 19 日两地股盘与海外投行、国内券商的最新动作：费城半导体指数在连续八个交易日下跌后反弹 1.61%，A 股同一天按环比把存储链砸了一档；高盛把 CoreWeave 上调到买入、目标价却从 139 美元下调到 106 美元，摩根士丹利说准备加仓，中信建投说中期还要磨。
10 月 19 日，A 股和美股对同一批存储股给出了相反的读数。
这一期覆盖 10 月 19 日 08:08 至 10 月 20 日 08:00（北京时间），含一个完整的 A 股交易日和一个美股交易日。港股当天因重阳节休市，本文引用的港股价均为 10 月 16 日收盘口径。
一、同一天里的两次定价
10 月 19 日收盘，上证指数涨 0.39% 报 3730.92 点，深证成指涨 0.13% 报 11817.42 点。1
创业板指跌 0.94% 报 2746.29 点，科创 50 跌 2.17% 报 1329.19 点。沪深两市成交 1.44 万亿元，比上一交易日缩量约 1200 亿元。
全市场 2275 只个股上涨、3129 只下跌，涨停 50 只、跌停 27 只。银行、人形机器人、低空经济、军工逆势走强，半导体、农业、CRO 调整居前。
半导体内部的跌幅更陡。跟踪中证半导体指数的 ETF（561980）跌 4.54%，跟踪科创创业 50 的 ETF 跌 1.79%，创业板人工智能 ETF 跌 0.42%。1
这一天存储链的定价焦点是长鑫科技。它的三季度业绩预告显示，前三季度归母净利润 1310 亿至 1325 亿元，同比扭亏为盈。
但三季度单季的环比增速只剩 1% 至 3.9%，一、二季度分别是 246% 和 113%。1
市场按环比给它重新定价：该股早盘一度跌近 9%，收 41.45 元、跌 7.93%，半日成交 125.33 亿元居全市场第一。2
同一天夜间，美股把这批标的买了回去。道指跌 0.07% 报 51966.03 点，标普 500 涨 0.41% 报 7690.73 点，纳指涨 1.11% 报 26430.89 点。3
费城半导体指数涨 1.61%，结束此前连续八个交易日的下跌；该指数上周累计下跌逾 11%。3
领涨的正是白天被砸的那一环：西部数据涨 6.09%、闪迪涨 5.53%、SK 海力士涨 4.67%、希捷涨 3.41%、美光涨 2.97%。4
大型科技股里，亚马逊涨 4.98% 报 262.45 美元、特斯拉涨 3.76% 报 368.06 美元，英伟达涨 1.39%。苹果跌 0.15%、Meta 跌 0.55%。3
CoreWeave 开盘后一度涨超 4%，随后回吐涨幅，收跌 0.44%。3
白天用环比砸，晚上用现货和同比买，两套分母摆在同一天。接下来要看的是卖方拿什么指标判断「跌完了」。
二、国内券商：三份互不相同的答案
中信建投的答案是「中期还要磨」，落点在杠杆。研报称，本轮调整中资金面波动重新放大，杠杆资金连续流出。
后续市场因被动去杠杆而加速下跌的可能性上升，稳市资金持续发挥托底作用正变得尤为关键。5
同一份报告也承认，这轮科技成长板块的调整在幅度和速度上都达到历史级别的极端水平，短期卖压释放得比较充分。
结论因此分成两层：悲观情绪宣泄后有望出现技术性反弹，但这属于超跌修复；中期仍受资金筹码、海外加息与地缘政治压制。5
华泰证券质疑的是「放量」这个信号本身。研报指出，宽基 ETF 放量为低位指数提供了托底，历史上此类放量更可能是左侧信号。
据此华泰建议防守为主，并在三季报中寻找盈利环比加速的板块。配置上保持低波红利等防御底仓，AI 链只关注 PCB 环节及光器件、半导体设备中的个股。5
中信证券这一期的落点在机器人。研报认为，特斯拉在 Roadster 上集成了 SpaceX、Optimus、FSD 等多条产品线的核心技术。
MegaFactory、端到端大模型、Grok、AI5 芯片等技术可在 Optimus 上复用。中信证券据此看好特斯拉机器人的量产和应用前景，建议关注 Roadster 与 Optimus 相关产业链。5
其余五家的落点在具体环节，全部围绕单位效率与当期业绩，收在下面这张表里。
| 机构 | 核心结论 | 依据与触发条件 |
|---|---|---|
| 中信建投 | 科技板块中期以震荡筑底为主，短期或有技术性反弹 | 杠杆资金连续流出、被动去杠杆可能加速下跌；调整幅度与速度已达历史极端水平，三季度业绩增速普遍较好5 |
| 华泰证券 | 防守为主，在三季报中寻找盈利环比加速的板块 | 宽基 ETF 放量历史上更像左侧信号；AI 链只看 PCB、光器件、半导体设备中的个股5 |
| 中信证券 | 看好特斯拉机器人量产与应用，关注 Roadster 与 Optimus 产业链 | SpaceX、Optimus、FSD 技术复用；MegaFactory、Grok、AI5 芯片5 |
| 国泰海通 | 首次覆盖燧原科技，增持 | 目标价 479.52 元，对应 222 倍 PE；可比公司 2027 年平均 PE 314 倍6 |
| 开源证券 | 微通道冷板从「选配」走向「必选」 | 流道收窄至 200—800 微米；B300 热设计功耗 1400W；Vera Rubin NVL144 全液冷、进液 45℃7 |
| 国金证券 | 看好 AI 覆铜板与 PCB、半导体设备及苹果链 | AI-PCB 订单强劲、满产满销、正在扩产；海外覆铜板扩产缓慢、缺货涨价持续2 |
| 东方证券 | Token 工厂重构算力服务，出海有望规模化 | 国内 Token 调用量两年半增长近 5000 倍；按 Token 结算而非按时长租赁8 |
| 广发证券 | 环保板块中的 AI 高纯度映射标的 | 盈峰环境 2026 年上半年智算业务收入 6.86 亿元、同比 +3436%9 |
八行里，直接回答「指数跌完没有」的只有前两行；另外六行都在回答「跌完之后买什么」。
三、海外投行：一边准备加仓，一边盯着现货价格
摩根士丹利首席股票市场策略师迈克尔·威尔逊给出的答案是「准备加仓」。他在最新报告中写道，大部分股票持续数月的估值调整接近尾声。
市场可能迅速完成这轮调整，也可能阴跌至 11 月，投资者应准备好在这一过程中增加股票市场风险敞口。10
他仍偏好优质基本面公司，特别是盈利动能持续大幅改善的资本品等领域。
美国银行把落点放在更具体的价格上。其存储团队认为，市场已提前折价未来涨价显著放缓、供给扩张与 AI 融资压力三重风险。
但现货价格的韧性、HBM 更新迭代以及智能体推理带来的分层存储需求，仍能支撑算力主题股票较长时间的盈利扩张。10
同一晚，高盛给了一个看起来矛盾的组合：把 CoreWeave 的评级从「中性」上调到「买入」，理由是有 73% 的上行空间；同时把目标价从 139 美元下调到 106 美元。11
评级衡量的是标的之间的相对排序，目标价衡量的是绝对空间。同一份报告里，这两个变量朝相反方向走。
| 机构 | 标的 | 动作与评级 | 目标价（前值→现值） | 依据 |
|---|---|---|---|---|
| 高盛 | CoreWeave | 中性→买入 | 139→106 美元 | 股价被低估，上行空间 73%11 |
| 摩根士丹利 | 亚马逊 | 重申增持，列为最优 | 335→350 美元 | 约 3:1 风险回报、5 个催化剂11 |
| 摩根士丹利 | Meta | 重申增持 | 775→820 美元 | Muse 美国每日新增下载约 30 万，14 日留存约 20%11 |
| 摩根士丹利 | SpaceX | 重申增持 | 未披露 | 财报前看多，称其在「物理智能经济」建设中处于中心位置11 |
| 摩根大通 | 英特尔 | 低配→中性 | 未披露（报告给出 85 美元） | 股价自 6 月高点回落约 36%，风险回报趋于均衡11 |
| 伯恩斯坦 | Datadog | 与大盘持平→跑赢大盘 | 未披露 | AI 驱动的顺风11 |
| KeyBanc | 英伟达 | 重申增持 | 未披露 | GPU 与 CPU 需求同时加速，智能体 AI 普及11 |
| 美国银行 | 苹果 | 重申买入 | 未披露 | 截至 10 月 19 日，iPhone Duo 全球平均发货 82 天11 |
表里最值得对照的是摩根大通那一行。它把英特尔从「低配」调到「中性」，理由落在价格上：股价已从 6 月高点回落约 36%，接近其 85 美元目标价，风险回报变均衡。
这是「跌到位」的算法，与威尔逊的「估值调整接近尾声」同源，与中信建投的「中期还要磨」相反。
八行里三行是评级上调、五行是维持，目标价有升有降；评级升而目标价降的只有高盛这一行。当天 CoreWeave 收跌 0.44%，与这次评级上调的方向相反。
同日还有礼来（1341→1397 美元）、埃克森美孚（166→186 美元）、Match（39→53 美元）、Dow、Global Payments 等动作，这些落在算力链之外，未列入表内。11
点名机构方面，高盛、摩根士丹利、美国银行本窗均有可核验材料；瑞银与花旗本窗未检索到可核验的 AI 标的评级动作。海通证券已并入国泰海通，本文以国泰海通口径统计。
四、CoreWeave 的价格里有一件评级解决不了的事
高盛的评级只覆盖股权这一侧。CoreWeave 的债券给出了另一个读数：2031 年到期的债券收益率上周一度触及约 16%，五年期信用违约互换利差突破 1100 个基点。
按市场模型定价，这隐含五年累计违约概率超过 60%；该概率包含风险溢价，并受回收率假设影响。10
上周 CoreWeave 股价累计下跌 25.21%，年内跌幅扩大到 14.27%。
英伟达支持的 Nscale 在 IPO 定价上遇到同一件事的另一面。其目标估值约 300 亿美元，部分投资者主张 160 亿至 190 亿美元，折让约 37% 至 47%，该定价尚未完成。10
机构与散户在这一环上做了反向操作。机构大幅降低方向性配置敞口的同时，三倍做多费城半导体指数的杠杆 ETF（SOXL）迎来巨额流入。10
高盛主经纪商业务部门的数据显示，对冲基金以至少十年来最快的速度减持科技股。12
芯片厂收的是当期出货的钱，新云收的是通电、验收之后才开始计的租约。面对同一条融资成本，两类资产承受的东西不同。
五、产业面的三个新落点
散热这一环，开源证券在 10 月 19 日出了 AI 散热系列的第三篇。微通道冷板是在冷板内加工数十至数百微米级流道、让冷却液贴近热源的液冷核心件。
传统冷板的流道是毫米级，微通道冷板把它收窄到 200 至 800 微米，换热面积与对流换热系数同时提高。7
需求侧的推力来自热设计功耗。按英伟达公开规格，GPU 从 A100 的 400W 升到 B200 约 1000W、B300 达 1400W，单颗裸片功耗的增幅远超封装面积扩张的幅度。
冷板底面积受芯片封装尺寸约束，无法随功耗同步扩大，散热能力只能从单位面积换热效率里找。平台侧已有的验证是 Vera Rubin NVL144 采用 100% 液冷架构、机柜不再配置风扇、进液温度提升至 45℃。7
报告给出的受益标的包括中航光电（已交付单芯片超 1600W 的液冷散热方案）、澄天伟业（客户提供的 R 系列液冷产品 2026 年四季度需求预测约 5048.38 万元）与飞荣达（自研 8kW／140kW／600kW 全梯度 CDU）。7
国产算力这一环，国泰海通 10 月 19 日首次覆盖燧原科技，给「增持」。目标价 479.52 元，对应 222 倍 PE；可比公司龙芯中科、寒武纪、沐曦股份、摩尔线程 2027 年平均 PE 为 314 倍，报告以产品力相对较弱为由给了折价。6
报告预测 2026 至 2028 年营收 37.42 亿、87.07 亿、180.66 亿元，归母净利润 -7.06 亿、9.30 亿、37.10 亿元。2026 年上半年营收 11.20 亿元、同比增长 279.08%。
腾讯是它的最大客户，2025 年营收占比 74.9%。腾讯 2026 年二季度资本开支 527.84 亿元，阿里为 676.78 亿元。6
份额上的位置要说清楚。IDC 数据显示，2025 年中国 AI 加速卡出货约 400 万张，英伟达约 220 万张、占约 55%；燧原同年销量 6.6 万张，市场占有率约 1.7%。6
推理计量这一环，东方证券的 Token 工厂报告在 10 月 19 日被公开转述。核心是把算力的交付方式从「按硬件、按时长」换成「按 Token 结算」。
报告称国内 Token 调用量两年半增长近 5000 倍，全球头部模型厂商都已搭建 Token 计费体系。价值环节被拆成算力底座、推理优化、平台调度与 Token 交付四段。8
与算力租赁的差别在计价单位：租赁卖硬件使用时长，Token 工厂卖推理服务量，壁垒来自全链路优化与调度。国泰海通的策略报告给出的需求侧数字是，国内每日推理 Token 已达 500 万亿左右。13
业绩落地这一环，国金证券 10 月 19 日看好 AI 覆铜板及 PCB 与核心算力硬件。其判断是 AI 需求带动 PCB 价量齐升，多家 AI-PCB 公司订单强劲、满产满销并正在扩产。
海外覆铜板厂商扩产缓慢，缺货涨价持续，大陆覆铜板龙头有望受益。2
这条判断有当期业绩对上。生益科技预计 2026 年前三季度归母净利润 64.60 亿至 68.70 亿元，同比增加 164% 到 181%；四会富仕前三季度营收 20.90 亿元、同比增长 49.68%，归母净利润 2.64 亿元、同比增长 101.67%。2
10 月 19 日当天 PCB 概念探底回升，肯特股份、大普微 20% 涨停；同期半导体板块内 39 家上涨、148 家下跌。2
六、与这些判断同日出现的三件事
10 月 19 日下午，2026 金融街论坛年会在北京开幕。央行行长潘功胜表示，将会同金融监管总局、证监会设立应对非银机构大额赎回的流动性支持工具，并扩大常备借贷便利的适用机构范围。14
证监会主席吴清表示，同意首批 18 只主动 ETF 注册，并鼓励有条件的上市公司加大回购增持力度；同时提到要高度警惕境外挂钩 A 股个股的杠杆产品等新风险点。15
央行等 11 个部门联合发布《关于金融支持建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心的指导意见》。14
同一天公布的前三季度 GDP 同比增长 4.6%，三季度单季增长 4.5%、环比增长 1.2%。16
这三件事分别落在非银流动性、ETF 供给与科技融资三个位置，与上面两份研报的判断同日出现。
七、把四个判据摆在一起
回到开头那个问题。「跌完没有」在 10 月 19 日被拆成了四个可查的判据。
第一个是杠杆。要看杠杆资金流出是否止住、被动去杠杆会不会加速，中信建投把它放在最前面。
第二个是宽基 ETF 的放量该怎么读。华泰证券的历史检验结论是更像左侧，所以它的答案是防守。
第三个是估值调整的时间与幅度。威尔逊说接近尾声、也可能阴跌至 11 月；摩根大通给英特尔的上调理由是股价回落 36% 后风险回报均衡。
第四个是产业价格。美国银行把筹码押在现货价格与 HBM 迭代上；中信证券上一期把内存价格、算卡租赁价格与 CSP 利润率列为「一阶导」的核心变量。
四个判据里，只有第四个在当期有连续数据可查，而这批数据要等本周财报补完。
10 月 20 日至 22 日，英伟达 GTC 柏林大会举行，黄仁勋 10 月 21 日发表主题演讲。17
Meta、特斯拉、泛林集团、德州仪器与 SpaceX 将在本周陆续公布财报。美光将于当地时间 10 月 21 日上午 8 时举办技术网络研讨会，讨论 DRAM、HBM 与 NAND 的技术创新。15
长鑫科技的环比数字把 A 股的存储定价压了一档，美股同一晚又抬了回去。两边谁对，要等这批财报和现货价格给出答案。
References
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