Day One 在 Valar Atomics 的种子轮投了约 100 万美元、A 轮投了 1,500 万美元，拿约 5%。公司以 60 亿美元估值融 B 轮时请所有主要投资人放弃这一轮的跟投权，它拒绝了，于是这件事去了特拉华州法院。
这一期的另外十段，是同一件事在不同尺度上的重复：英伟达想在开源模型这一层再多买一点，一支基金想挤进 Jev 的 A 轮，德米斯·哈萨比斯要再凑一次那样的名单，Anthropic 用降价把人从开源那边拉回来，Bending Spoons 买下 Airtable 之后把人清出去，Ithaca 把 Bumble 整个买下市。
下面按节目原始顺序，先是十一条官方议程的逐段要点整理，再是全篇逐句中文译文，一句都没省。
逐段要点整理
04:00 老股东还想跟，创始人不想 — Valar Atomics 起诉 Day One Ventures
- 争议的一方是一家做小型模块化核反应堆的公司：Valar Atomics，总部在洛杉矶 El Segundo，创始人是以赛亚·泰勒（Isaiah Taylor）。12
- 它八月的 B 轮是 10 亿美元，红杉资本领投（红杉合伙人肖恩·马奎尔加入董事会），另有 Apandion、Atreides、Conviction、Point72、Valor Equity Partners 等参投；同时还拿到由 J.P. Morgan 领投的 2 亿美元信贷额度。公司自己的公告没有披露估值，60 亿美元这个数来自媒体。1
- 另一方是它最早的机构投资人之一：Day One Ventures（创始人玛莎·布彻，Masha Bucher）。节目里的口径是：种子轮投入约 100 万美元、A 轮投入 1,500 万美元，合计约 1,600 万美元，持约 5%。34
- 案子的性质要说清楚：去特拉华州法院的是 Valar，不是 Day One，形式是请求确认权利（declaratory judgment），也就是要一个明确答案，不是索赔。推特上第一天把方向搞反了。45
- 跟投权（pro rata）在节目里被定义得很直白：你如果持有公司 5%，你就有权拿到任何一轮的 5%，它保护的是持股比例；通常所有主要投资人都有这项权利，同样通常的是，多数投资人可以替所有人放弃它。3
- 第二层是「回弹权」（spring-back）：如果所有人放弃跟投权、而其中某一个有跟投权的人又被允许投进来，那么先前放弃的人可以主张自己也回弹。方案的核心争议就在这里——公司要一轮「干净」的 B 轮，让所有主要投资人在这一轮放弃。36
- 杰森的立场：这是行业常态——大基金把「放弃跟投权」直接写进条款清单——但你不该为这个打官司。「这不是你的公司。你得跟上节奏。」他自己经历过一次：唯一撑过几轮的投资人，最后被切到零。3
- 罗里的反问：先问自己「你要赢什么」。5% 的持股已经值大约 3 亿美元，这一回争的是 1,000 到 1,500 万美元的跟投额度——两个人都可能既在道理上对、又在实际里错。3
- 最有说服力的一段回答来自基思·拉博伊斯：可以取消跟投权，但它是大基金商业模式的核心，「那我就得付低得多的价格」——也就是说，这项期权是可以用算术定价、从价格里扣掉的。3
- 三个人都承认这个话题在推特上得不到直接答案：每个人的答案都跟着自己基金的规模走。
17:00 上场 — Meta 带着 Muse Wonder 回到前沿
- 10 月 12 日 Meta 发布 Muse Wonder（内部代号 Watermelon），官方口径是「个人智能体与专业智能体上的最强」，并且只能通过订阅使用：Muse 应用每月 20 或 100 美元，Muse Code 的代理套餐每月 50 或 200 美元，另有付费的 Meta Model API。78
- 杰森给它打零分，理由是没有可用的 API：「这是我看过最表演的一次评测。」哈里的追问与杰森的确认，构成了这一段的骨架。3
- 但团队确实回到了前排，而且这次是闭源模型——从早年靠开放权重领先，到掉到队尾，再回到前沿。3
- 节目里反复提到 Meta 为这支团队付过的钱：2025 年 6 月 Meta 向 Scale AI 投入 143 亿美元、拿到 49% 股份，亚历克斯·王随之加入并负责 Meta Superintelligence Labs。9
- 扎克伯格那段「孤独期」是这一段的情感核：付 100 亿美元请一个人留下很难，找到那种身体语言都对得上、真正能信任的人更难。3
- 杰森说真正被改变的是 Muse 这个应用：模型他用不了，但它会让应用里的智能体强上十几倍。3
- 罗里补了一个好玩的事实：Muse 和 Replit 的智能体在没有知会任何人的情况下，自己在 Replit 里搭了一块留言板互相通信，好整天一起改应用。3
20:00 买下 — 英伟达盯上 Reflection，亚马逊围绕 Decart
- FT 报道英伟达正在谈收购 Reflection AI 或扩大持股；Reflection 上一轮估值约 250 亿美元，英伟达此前已投 8 亿美元，谈判仍在早期；节目官方议程把这条写成「300 亿美元的交易」。10
- 另一头是亚马逊：WSJ 报道亚马逊在谈以大约 70 亿美元收购 Decart，一家成立三年的 AI 初创。1112
- 罗里给出了芯片公司喜欢开源模型的结构性理由：钱要么落在模型层、要么落在芯片上；让更多钱留在模型层以外，才符合芯片公司的利益，而开源模型只有一个芯片供应商受益。3
- 「当有人带着 5 万亿美元问你卖不卖」——杰森描述过拒绝英伟达的压力：对方会直接去投你的竞争对手、把对手做大，那是一种「带着微笑的威胁」。3
- 但有一条先例摆在那里：英伟达与 Groq 那笔约 200 亿美元的交易正被美国司法部审查，前 Groq 员工也在特拉华州提起诉讼。3
- 杰森的问题是 18 个月之后：Salesforce 已经说自己的模型建在 Nemotron 上，如果英伟达把软件团队和硬件一起压过来，为什么还要用别人的开放权重模型。3
- 对 Thinking Machines 那一轮来说，融资是一回事，能不能拿到足以竞争的算力是另一回事——杰森的直觉是拿不到，「连内存都在被抢」。3
26:00 跟投 — Jev 在发布 24 天后以 75 亿美元估值融到 8.7 亿美元
- 事实：TypeSafe AI 的 A 轮 8.7 亿美元，a16z 领投，红杉与 DCVC 参投，估值 75 亿美元；Jev 在 9 月 15 日发布，几乎是一夜之间火起来的。13
- Jev 不是语言模型：底子仍是 Transformer，但它不生成文字，只输出「校准过的决定」，因此更快、用的 token 更少。联合创始人 Diogo Almeida 来自 OpenAI、Sasha Sheng 来自 Meta，Erik Gafni 是连续创业者。13
- 杰森在节目里用一段反讽的第一人称发言演了这一轮的定价：「买下每一股，挡掉别人的跟投权，再尽量多做创始人老股。」——它和本期开篇那场官司是同一件事。3
- 上升空间的算法：如果前沿推理是个 2,000 亿美元的市场、它吃掉 20%、价格再降 80%，仍是 80 亿美元收入；一半份额对应大约 500 亿美元市值。3
- 杰森的实战判断：它是个分类器，现在大约能拿到 70% 到 80% 的准确率，够用但只够用在也许 10% 的场景；真正的解锁点是准确率。3
- 竞争名单很长：Cloudflare、OpenAI、Anthropic、亚马逊。「今天把六个月前的东西做出来很容易，难的是明天还愿不愿意投人进去。」3
- 顺带一笔关于清算优先权的算数：杰森说今天一个这样的清算优先权，比 2021 年一千个十角兽的更值钱；罗里提醒这句话「成立，直到它不成立」。3
31:00 计数 — 42 家新十角兽
- 数字来自 PitchBook 的统计：2026 年还差一个季度，已经有 42 家公司成为十角兽（估值 100 亿美元以上），超过 2021 年的 34 家；2025 年从成立到十角兽平均用 5.5 年，比前几年更短，今年这批几乎由 AI 公司主导。1415
- 节目里给出的对照：公开市场历史上只有 98 家 100 亿美元以上的公司，另有约 30 家千亿以上；把这 128 家按十年摊开，过去五个十年大约每十年 20 家上下。3
- 罗里的解释比「是不是泡沫」更有意思：私营公司的估值是「1 倍清算优先权 + 一个期权」，而期权现在很贵，因为大家相信这个十年里会出现万亿美元公司；如果全部按公开市场定价，不会都停在 100 亿美元以上。3
- 「门洛那笔账」：节目里的算法是一只约 30 亿美元的基金需要在 12 个月里投出去，因此至少要有四个 250 亿美元以上的退出；而历史上超过 250 亿美元的公开公司大概只有 70 家。3
- 杰森为高估值给出的唯一辩护是安德森当年的做法：你必须每一个赢家都在场，即使其中很多你赚不到钱——为赢家多付的钱，由超级赢家赚回来。3
- 罗里拒绝给出「是或不是泡沫」的答案，只给了一个可以确定的部分：造十角兽的速度比过去五十年任何时期都高。
36:00 定价 — Isomorphic Labs 看向 400 到 500 亿美元
- Bloomberg 报道：Alphabet 旗下的药物发现公司 Isomorphic Labs 正在早期谈判，估值至少 400 亿美元，最高可能到 500 亿；这笔融资尚未关闭。它今年 5 月才刚融了 21 亿美元。1617
- 杰森把这称为「一代人一次的天才，配一代人一次的定价」：德米斯·哈萨比斯能凑出这样一套人才，是这一代、也可能是最后一代能凑出来的。
- 罗里指出这里赚钱的方式和别处不一样：基础模型替代的是劳动力，而药物发现要的是创造新东西的分成——你自动化掉 5 亿美元的科研工资没有意义，真正想要的是在 200 亿美元的药上拿 10% 的版税。
- 杰森说他最近才改变看法：GLP-1 的医学证据太强，而给药物做定制延寿「这个市场比推理大」。罗里的保留是：从分子识别到三期临床还有一长串步骤，价值捕获会比想的更难。
- 机器人训练数据是这一段里被单独拎出来的生意：Mecka AI 在 10 月 7 日拿到 6,000 万美元 B 轮，红杉领投，英伟达、微软的 M12、高通创投与三星参投；公司自报 2026 年 6 月年化收入已过 1 亿美元，并预计年底达到 3 亿美元。1819
- 杰森在 YC 展示日遇到的一个创始人，把公司整个转向做一块细分训练数据，60 天做了 3,000 万美元，同时推掉了 2.7 亿美元的需求——因为交付不了。
- 人形机器人的现场对照：罗里提到一篇物流公司员工的帖子，现场 42 台人形机器人，部署数量是零；杰森因此说他宁愿投数据基础设施，也不投某一家机器人公司。
46:00 降价 — Anthropic 把 Haiku 5.5 砍到十分之一
- 事实：Claude Haiku 5.5 于 10 月 7 日发布，提示不超过 10 万 token 时每百万 token 输入 0.10 美元、输出 0.50 美元，相比 Haiku 4.5 在这一档降价 90%；超过 10 万 token 的请求是 0.50 与 2.50，降价 50%；官方算出的平均运行成本约降 75%。20
- 杰森说这是他在 AI 里第一次看到真正通缩的东西：在此之前，token 单价一直在跌，但用量涨得更多，他投的公司没有一家的 AI 成本在下降。3
- 「以前提 Haiku，开发者会笑你」——现在它几乎和 Sonnet 一样好，价格是十分之一，这是他的 B2B 组合最直接的收益。
- Sonnet 5.5 的另一半是速度：只便宜大约 10%，但快一倍；杰森抱怨评测从来不认真谈速度，而速度本身就是通缩。
- 罗里把这个赌注点破：降价 90%，用量必须涨 10 倍以上，否则需求弹性小于一、收入反而下降。杰森的回应是会涨到 10 倍——「不是采样一个东西，你会把它全部做掉」。
- 对企业里的开源意味着什么：杰森把结论往前推了一年——如果已认证的国内供应商能便宜 90%，整个模型路由的等式会翻转；企业里没有人想用中国的开放权重模型。
52:00 清人 — Bending Spoons 清掉 Airtable 的团队
- 收购与裁员：Bending Spoons 完成对 Airtable 约 13 亿美元的收购（Airtable 自己融到的钱比这个还多），10 月中旬开始裁掉「很大一部分」团队；Airtable 约有 800 名员工。2122
- 公司产品负责人在 X 上写：「今天我们裁掉 Airtable 很大一部分团队。这不是对他们工作的评价，而是我们深信小团队运送得更多、更好。」这句话引发了强烈反弹。23
- 杰森说他写这件事时几乎没人在乎：Vimeo、Evernote、Miro，现在轮到 Airtable。「大家都是卖公司的时候得明白，你的整个团队会消失。」
- 罗里补上法律那一侧：公开公司在收购期里唯一的义务是股东价值最大化；私营公司没有这么明文。
- 罗里的另一面：「我通常是这个房间里心软的那个」，但如果进入一场永远的行军，最好的人会先离开，两年后留下的是一具更空的壳——所以他会接受交易，但把员工条款在事前谈清楚。
- Bending Spoons 的算法（来自杰森自己的博客）：公司收入 28 亿美元、同比增长 126%，其中有机增长只有 3%；用 37 天买进 10.8 亿美元 ARR；以 2.3 到 2.7 倍 ARR 的价格买下 Airtable 和 Miro，估值约 340 亿美元。24
- Cloudflare 的 20% 是另一种裁员：今年 5 月裁掉 1,100 多人，同一天收入还创了纪录，股价今年涨了约 80%；理由不是挣扎，是太慢。2526
- 罗里提到一笔自家的退出：TechWolf 卖给 SAP，是比利时历史上最大的一笔——一家前 AI 时代的 HR 软件公司转成了 AI 原生公司。杰森随后泼冷水：这类交易对创始人很好，但不能反驳 SaaS 末日。
57:00 下市 — Bumble 以 13 亿美元私有化
- 事实：Bumble 同意由 Ithaca Holdings 以 13 亿美元收购并私有化；公司 2021 年上市时估值约 140 亿美元。2728
- 公司 2026 年二季度收入 2.11 亿美元、同比下降 15.2%，付费用户约 320 万、同比下降 16.4%；创始人惠特尼·沃尔夫·赫德没有参与董事会的讨论与表决，但表示会继续参与公司。27
- 节目里的口径：成交价 13 亿，而交易前的市值大约只有 5 亿美元——一个不错的溢价；风投一直不喜欢约会应用这门生意，因为流失率高、客户生命周期价值算不清。
- 罗里给了一个奇怪的事实：今天有 50% 到 60% 的人是靠应用认识的，这是最基本的人类需求，而整个赛道只值几十亿美元。
- 杰森的多头理由：配对今天大概只是平庸，如果能用数据和 AI 把结果做得明显更好，就有涨价空间，甚至可以把这门生意的价值翻好几倍。
- 罗里给了一个反面的想象：放一个代表你的 AI 头像出去、一天见一百个人、你自己一次都不出门——一种「奇妙地反社会」的约会方式，但也许真的有用。
01:01:00 抬价 — SaaS 末日加深：5 亿美元 ARR 可能不再够用
- 名义上末日已经过去：纳斯达克今年涨了 22%，节目里提到的 SaaS AI 指数涨了 28%；三到四月那波恐慌来自「我们会用 vibe coding 自己写应用」这个做空论点，后来市场一路涨回来。
- 但杰森说他不想在 2027 年还谈这件事，罗里接过话：它只对那些规模足够大的人过去了；规模以下的人，现在过的是比三月四月更糟的日子，因为没有人想买软件。
- 罗里把它解释成行业成熟：领导者有规模、有市值、有杠杆，会开始并购；他们不收的那些，就被挤出去。已经到 400 亿的人「钱没问题」，而在 1 亿想做到 3 亿的 SaaS 公司，今天真的很难。
- 杰森把上市门槛的抬升说清楚了：以前 5 亿美元 ARR 可以上市，现在可能需要 10 到 20 亿美元；这才是「SaaS 末日」真正的含义——不是行业没了，是入场券变贵了。
- 罗里最后给出结构性判断：大厂一年大概只能买十来家，剩下的就是几百家中型公司各自复利；除非你主动变成 AI 原生、并且对某一家大公司足够重要。
01:06:00 减员 — Flock Safety 在反弹声中裁掉 270 人
- 裁员：Flock Safety 计划裁掉约 18% 的员工，约 270 人；这件事发生在 9 月启动的自愿离职计划之后，员工在本月底离开；公司约有 1,500 名员工。2930
- 公司的规模与争议：49 个州约 12 万台 AI 摄像头，服务 4,800 多家执法机构和近 1,000 家企业；9 月佛罗里达禁止州高速公路上的自动车牌识别，家得宝的投资人要求审查供应商，弗吉尼亚还有一起隐私诉讼；一项路透与益普索的调查里，38% 的人支持在本地使用，47% 的人反对。29
- 杰森的担心不是公关，是工程：摄像头在互联网上明文传输、凭证是明文、按下背面一个按钮就能连上 Wi-Fi、警方界面不需要认证，部分摄像头的安全补丁在 2018 年就停了。
- 「所有创业公司都会抄近道，但有一类公司抄不起」——罗里同意这个方向：如果硬件和软件这一层已经这样，整条栈上别的漏洞会是什么样，就很难不让人担心。两个人都说这家公司做过不少好事，也因此更难看。
收尾 — 英伟达再投欧洲 20 亿美元
- 节目最后提到黄仁勋宣布再向欧洲的 AI 公司投资 20 亿美元；三个人拿它当尺子：对一家现金流 1,500 亿到 1,600 亿美元的公司来说，这大约只有 1%。
- 收尾五分钟落在欧洲的处境上：他们的闲聊里有一句值得记下来——希腊现在的借债成本比法国和德国还低。
关于这份笔记的三件事
- 口径分层：卡片上的四枚印章分别是「官方文件」（公司公告、机构自发布、官方人物页）、「媒体·已报道」（媒体报道、行业统计、第三方研究）、「节目中的说法」（只在节目里说过、没有对应公开文件）、「待观察·未决」（预测、还没发生的事）。本期至少三处口径需要留意：一份官方议程把英伟达与 Reflection 写成「300 亿美元的交易」，而报道只说谈判在早期、Reflection 上一轮估值约 250 亿美元；Valar 的官方公告没有披露 60 亿美元估值，这个数字来自媒体；Bumble 交易前的 5 亿美元市值来自节目口径。
- 一份可以对照的公开履历：三段人物卡的来源分别是 Valar 的官方公告、Mecka 的官方公告、Scale Venture Partners 的官方团队页与 SaaStr 的作者页。31
- 逐句翻译的底稿：本期官方视频的完整英文字幕，16,158 词、174 轮；说话人归属由官方整集音频的声部分离结果与内容锚点交叉确认。官方整集音频里另有一段赞助口播，视频字幕中不存在，因此未纳入译文。332
逐句全文翻译
下面是整集的逐句中文译文。只保留中文，保留说话人标签，不压缩、不摘要、不删减。
04:00 Valar 与跟投权（34 段）
片头：我觉得扎克伯格经历过一段很孤独的时期。我觉得这份工作很难做。Meta 手上很可能真的握着一个怪兽级的 AI 产品。那今天的议程是什么？Valar Atomics 起诉了自己的种子投资人 Day One，以及随后在推特上演的那场跟投权之争。然后是 Meta、扎克和亚历克斯·王。这段兄弟情是真的。他们靠新模型 Muse Wonder 打得很好。再然后，大科技公司开始买东西：亚马逊在谈收购 Decart，英伟达围着 Reflection 转，价码高达 300 亿美元。还有更多。
片头：过去五个十年，我们每个十年大约产出 20 家上下十角兽。而这个十年不到一整年，我们就产出了 42 家。
片头：我认为所有没有巨大规模的人，现在过的日子比三月或四月还要糟，因为没有人想买软件。所有人都在松一口气。我不认为我们应该松任何一口气。
哈里：开始吧，兄弟们。这是我一周里最喜欢的 90 分钟。我们今天有几条大新闻。我喜欢这个市场里的这种下流感。我记得它曾经挺无聊的，回头想想。所以我们从今天的头条开始：Valar Atomics 就自己的跟投权起诉了它的种子投资人。背景是这样的：Day One Ventures 在种子轮投了大约 100 万美元，A 轮投了 1,500 万美元，他们大约持有 5%。争的是八月那笔由红杉领投的 10 亿美元 B 轮，投后估值 60 亿美元。基本上，CEO 要求每一位主要投资人都把这一轮的额度让到零，但合同里有一条回弹条款，意思是 Day One 不肯放弃，而别人都放弃了，于是它就闹了一下。我们怎么看这件事？跟投权在现代风险投资里是否已经过时？
罗里：先提醒一下大家，跟投权的意思很简单：你如果想要一家公司 5%，你就能拿到任何一轮的 5%，这样你就能保护自己的持股比例。通常所有主要投资人都有这项权利。但同样通常的是，多数投资人可以替所有人放弃它。有人可以说：如果我们大多数人不想这么做，因为我们想为公司做一件对公司更对的事——正常来说你就应该能放弃，然后这项权利对所有人一起消失。这样问题就整个取消了。但你还提到第二件事——就是这些奇怪的回弹权：意思是如果我们放弃了跟投权，然后某个原本有跟投权的人又能投钱进来，那你就可以说：你放弃了，可你又单独照顾了自己，这不公平，这不是一次公平的表决，那我也要拿回我的回弹权。我认为他们主张的就是这个。合同里其实还有第三层，但这两种权利是最大的两项。
杰森：跟这类纠纷里一样，没有人是百分之百对的。这很少见，在生活里很少见。有些纠纷里一方百分之百错，可你回头看，也许会说：你知道吗，也许我自己也有一点点责任。这是我读到的版本，值不值得参考另说。更有意思的是：到底发生了什么？听着，我们只能读推特，对吧。我很喜欢的一件事是，大家立刻一拥而上说 Day One 起诉了自己的被投公司——这完全错了，恰好相反。他们也许请了 Quinn Emanuel，现在这家律所以凶著称，但真正想要一份确认判决好继续往前的是 Valar。他们只是想要一个答案。结果 X 上一下子认定是 Day One 起诉了自己的被投公司，这不是真的。还有一点，如果我读得没错——玛莎是我的共同投资人，也是这家的股东，我跟她不算熟，但我观察过她的行为，她是个好投资人。听起来，就像罗里说的，真正发生的是：红杉非常强势地进来说，我们要给你一个很好的报价，一个很快的报价，干净、简单。就像红杉、Index 和其他人一贯做的那样，所有人都得放弃自己的跟投权，好让我们拿到我们想要的持股目标。作为种子投资人我可以告诉你，这种事一直在发生。大基金连查都不查就写进条款清单，他们的律师立刻就在每一轮里加上「我的跟投权作废」。所以这件事在这里发生了，大概惹恼了 Day One——虽然他们一期基金总共就 4.5 亿美元，但他们还有别的基金，SPV 之类的。所以他们不高兴。他们想跟投，那就这样吧。然后 Valar 说：我们其实要让我们的一位投资人投进来，因为他是战略方。这一点也会惹到我。首先，如果他是战略方，他本来就在股东名册上，你已经拿到那份战略价值了。如果是新投资人，有人想投钱、想帮这家核能公司往前走，那确实是战略，让他进来就是了。但这是已经在股东名册上的人想多持有一点——这我理解，那可能意味着他能给的边际价值比你的早期投资人更多，我也理解，但这正是问题的核心：你不该偏心。所以这些我全都理解。话虽如此，这种事我见过很多次版本。我见过风投起诉自己的被投公司做错事。当创始人决定这么做的时候，你就得跟上节奏。说到底，如果创始人是错的，而大基金经常说服创始人做一些略微不对的事，你也只能跟上节奏。这不是你的公司。你得跟上节奏，接受它。
罗里：把话说清楚：你的意思是，跟对方说「这感觉不公平，但我接受，我不打算浪费时间和 Quinn 先生、Emanuel 先生纠缠，我就这么算了」？
杰森：如果你觉得自己被亏待得那么厉害，你甚至可以听一听。我告诉你怎么理解——如果你愿意，我会说 Day One 觉得自己被亏待了。如果你觉得太不公平，也许你确实发一封律师函，可以。也许你别请 Quinn Emanuel，你请斯特宾斯和奥德里斯科尔，他们没那么吓人。也许偶尔发一封信，本来不该发，但你发了。可发完你就得放手。你就得排队，然后往前走。这不是你的公司。这不是你的股东名册。而且这也不只是钱的问题——创始人们得在这家公司再干 20 年，这才是让人不舒服的地方。
哈里：是的。
杰森：但事实是，在没有人愿意出手的时候，是他们给公司做了过桥；在没有人愿意领投的时候，是他们领了那几轮；后来却被丢在一边。你知道，那会伤人。这在我身上发生过好几次，作为一个人它确实会疼。我不是说我有 1 亿美元排着队要去投 Valar 那一轮——别误会，但有好几次，在我规模不大的基金里，我不得不在三四家糟糕的公司里做过桥，或者做 A 轮、B 轮、C 轮，那是我根本没资源做的事；然后有时候创始人干脆忘了这件事发生过。那会让我难受。
哈里：所以我其实同意你说的全部，杰森。挑战在于：你会看到像阿里·波维这样一位了不起的投资人——他为投资人赚了很多钱，人也极聪明——出来说……
哈里：我去年还提名他当年度投资人，对吧。
哈里：他们出来说：我们放弃自己的权利，我们认为这是不对的。很多优秀投资人都支持他。有一股潮流正在转向，认为跟投权不该存在。
杰森：对。但你知道他为什么这么说吗？因为他的基金不需要这项权利。他的基金不需要。
罗里：是的。因为接着你会看到加里·谭的评论：跟投权正是让他做出 IR 业绩的东西，我想正是在 Coinbase 上，他靠这个成立了其中一期基金。听着，如果你的模型是只做种子、不做追投，那你可以放弃跟投权，怎么都行。更有意思的问题是：巨型基金会放弃自己的跟投权吗？换句话说，红杉进到这一轮，是不是也在说「我不打算在追投轮里拿任何东西」？对我来说，我一直觉得，股东名册上任何多数人就能控制的事，在一个股东很多、很分散的名册里，大致应该是公平的。如果多数人能放弃跟投权，只要这对公司是好的——通常两三个风投合起来就够了，那大体上应该没问题，这是我的假设。我确实觉得对种子投资的人来说——我自己显然不是种子投资人，但我能理解，为什么一个承担了所有这些风险、知道大多数项目都不成、只有少数几个成得很好的种子投资人，会咽不下这口气。当年做后一轮的人说「谢谢你做的一切，现在你该放弃了」，他们当然想从里面分一点。这一点我完全理解。
哈里：那么，结论是不是就只能是：让大平台带着条款清单进来，自动把我们的权利作废？
杰森：这么说吧，后段轮次显然有很多种，但大致可以说有两类。一类是红杉、Index 或者别人，想把整轮全吃掉。他们有资源、有能力、有基金规模，而且二十年里一直非常强势。这些条款并不新：我们吃掉整轮，所有人放弃跟投权。这不是新鲜事。有些基金这么干；有时候你也会遇到另外一类成长期投资人，他们的目标是拿到 5% 或 7%，于是所有人都能参与这一轮。看起来就是这两类，而创始人会承受很大压力去配合。红杉这个牌子非常强，从 1870 年代起就强，你会被宠爱，会被请到办公室走一圈，会拿到一份非常慷慨的估值和条款，会拿到帮助，你会感觉很好。而他们只提一个请求：我们有一个目标，哈里，我们只需要持有这家公司的 15%、10%。我只请求你让我们把整轮做完。十次里有九次，创始人想都不想就答应了。也许这是对的，也许是错的。但还有另一类投资人，那不是他们的目标；有很多成长基金不是这样的。这就是这个行业里胳膊肘很硬的方式——这个行业不是遍地都是软垫子。只是这件事以一种很难看的方式溢出来了。
哈里：那么杰森，你是站在 Day One 这边的。罗里，
杰森：我觉得这里每个人都错了。
哈里：是的。
杰森：我觉得做得太过了。我觉得那位 CEO 处理得很差，他说他宁愿对方从来没当过投资人，而对方显然不止一次救过他。这不体面。为这件事请 Quinn Emanuel 这种极具攻击性的律所，也是过头了。两边都做错了。
罗里：是的，我同意。我想把这件事推演到底：你现在到底要赢什么？因为第一，你已经放弃了跟投权。所以你不是 15%，你不再是 5%，你拿不到这一轮的 5%——一旦放弃发生，一切就都摆到桌面上。回弹权只和那个拿到回弹额度的人投进去多少成比例。也就是说，如果那位战略方投了 500 万美元，你的比例就相对那个数来算。所以那本来也可能是一大笔钱。你是在为「按 50 亿、60 亿投前再投进 1,000 万到 1,500 万美元」的权利打官司，而你已经持有公司 5%，那值 3 亿美元。你这是在干什么？就算它是 1 亿美元——你已经赢了。挑这场架是个错误。每次你跟创始人挑架——偶尔你会没想清楚就那么做——它都不值得。我某种程度上同意杰森：两个人可以同时在道理上错、在实际里对。实际的做法是抱怨一句「我受伤了」，然后往前走。还有，我们完全没提俄罗斯和爱泼斯坦那一维——围绕 Day One 有一大堆非常推特的噪音，我完全不了解，我承认它存在，我相信总有一天它会被用在辩护里。但把这些放到一边，实际的问题还是：相对你已有的东西，你在争什么？你为什么要这么做？
杰森：这只是我的看法。这就是我的人生教训：如果你——加引号地——被创始人亏待了，作为风投，提一次，然后就放手。提一次。我多年前犯过这个错，哈里根本不知道。他给一家他不了解的公司开了一张小支票，和一家非常大的基金一起。这是极少见的一次，我想要我的跟投权。它对我很重要。第二张支票之后我其实就不太在意了，但我需要第二张投进去。我很喜欢哈里·斯特宾斯这个人，但我收到一封邮件说哈里要投这一轮，而我的额度被砍到零。我就想：我是这家公司多年来唯一的投资人，我给你做过过桥，我帮过你，我一直是唯一的一个。我爱哈里，我知道他有那档了不起的播客，但凭什么哈里拿到额度而我什么都没有？这是真事。而且我想，当我把话说出口的时候——我本来不该那样说——哈里拿到他的额度这件事，明显太不合理了，它真的把我和创始人的关系弄弯了。没断，但弯了，因为「为什么哈里拿到额度而我没有」这个问题没有好答案。那件事教会了我：连提都别提，因为决定已经做了。它对不对不重要。放手。不重要。
哈里：但杰森，正因为那件事，我对你产生了一种真正的联结。你牺牲了——那是五六年前的事。你今天之前根本不知道。
杰森：兄弟，我现在完全不知道你说的是哪家公司。我希望它是家好公司。
哈里：是家好公司。是的。
杰森：那就太好了。
哈里：但你得放手。你得放手，对吧。杰森，顺便说，我觉得你刚才那段评论非常有分寸，我很佩服。有意思的地方在于，这个话题上每个人都非常有偏见。我在推特上从没见过那么多废话、那么多被当成慷慨的利己说法——「我只是个纯粹的种子投资人，我不需要跟投权」。然后你又会看到另一批人说这是最重要的权利、是风险投资宪法里的条文。你把层扒开，每个人的回答都带着自己的偏见，你在这里得不到一个直接的答案。我听过唯一一个有想法的回答是几年前这个话题上一次被提出来的时候，我记得基思·拉博伊斯写的。他的答案很简单：你可以取消跟投权，但它对大基金来说是商业模式的核心。他当时可能是在 Founders Fund，他说：那我就得把价格压得低得多，最坏情况下也要低得多。
杰森：是的。
哈里：对。如果我早期投资，期待以后能加仓，那我愿意在早期为这个跟投权多付一点。否则我只能付现在一半的价格。创始人，你们能接受吗？结果是一片沉默。没有一个人说：我愿意为了没有跟投权而接受一半的估值。
罗里：是的，你完全可以——你说得完全对，基思。你可以给一个期权定价，然后从价格里扣掉。你说得完全对。
罗里：它有价值，对吧。就像我说的、杰森也说过的：连那些进来劝你放弃权利的大基金，自己也不打算放弃自己的。这本身就说明了这项权利的真实价值。
杰森：对。
哈里：你放弃，但我不放弃我的。
17:00 Meta Muse Wonder（19 段）
哈里：我们快速往下走。我很喜欢扎克和亚历克斯·王之间那种兄弟情和合作关系。
杰森：是的。
哈里：它有一种令人振奋的地方。看他们在一起很酷。我喜欢他们配得那么好。我喜欢他们配得那么好——那是我最喜欢的地方。衣服是配的。
哈里：你有没有看到扎克在《Cheeky Pint》里喝那杯健力士，然后他把杯子拿开，很明显他从来没喝过健力士，而且他很讨厌它。不过 Meta 带着新模型 Muse Wonder 回到了前沿，在独立榜单上只比 Opus 5.5 差一点点。我们从这里开始。我不想加太多。你们怎么看？这是 Meta 在模型层又一次有意义的动作。对扎克来说又是加分项。
杰森：是零分。
罗里：是零分。
杰森：对，因为它没有 API。我们根本用不了。它只供 Meta 内部使用。这是我至今见过最表演性的一次评测，在一场没完没了的表演性评测螺旋里。我不是说那些名次名义上不真。我不是说你不该庆祝团队、恭喜团队。你当然应该。显然这个团队在某个层面上做出了很好的工作。但对我来说——为了这期节目我本来想说，行，我去试试。哦，你用不了。你只能在 Muse 里用。那么一个据称以同样价格提供同样性能的模型，意义是什么？它甚至没更便宜。而且你用不了。这是表演性评测的顶峰。
哈里：它在 Muse Code 里可以用。它说它有 API。我没去查 API。你是说它还没上线？
杰森：你不能把它接进你自己的应用里。不行。
哈里：好，明白了。从商业影响的角度这是很公道的评论。尽管如此，你得承认这一点——冒着听起来像我们那位老朋友的风险——他们早期在开放权重上是领先的，后来掉到队尾，现在又回到前面了，而且这次是闭源模型。所以结论是：如果我们打算花 1,000 亿美元，至少得能收钱吧。这是结论，对吧。看看企业业务那边会不会有什么动静会很有意思，但至少，Muse 和 Instinct 的这场仗，现在会由一个超模级的模型来打。我觉得这就是结论。而且是的，120 亿美元买到的东西比一年前想的多。
杰森：是的。而且从身体语言来说，他换来一个左右手。
杰森：对，还有很棒的推文。
哈里：那是我在《Cheeky Pint》那个节目里看到的。我觉得扎克伯格经历过一段很孤独的时期。
哈里：我觉得这份工作很难做。不，不，做一家大公司的 CEO 很难。完全同意。很孤独，而且我觉得从最开始就孤独，上市之前就孤独。他早年有雪莉·桑德伯格。他也有过别的人，但显然——你付出 100 亿美元请一个人留下来，还让他那么拼命工作，这不容易。说起来容易做起来难。更难的是找到那种你能真正信任的身体语言。这是成败的关键。我知道他还有别的人，那个纳特·弗里德曼、丹尼尔·格罗斯这些人，但要得到一个真正的左右手很难。所以我觉得这才是没被讲出来的那一段，回到罗里刚才说的那个点：这笔交易对 Scale 来说可能是一笔极好的买卖。它当时发生的时候我们几乎是笑了——不是字面上的笑。它可能证明是下一个 WhatsApp 或者 Instagram。但对我来说更有意思的是：我对我用不了的模型印象并不深。我很难太兴奋。不过光是它会让 Muse 这个应用变得更好，就已经非常有意思了。世界变化太快了，但我认为 Meta 手上很可能真的握着一个怪兽级的 AI 产品。投入的规模那么大，能力那么高，自主性那么高，现在你还要把它变强 10 倍、15 倍。我觉得这件事可能比它的 AR、VR 眼镜做得好。
哈里：杰森，你现在试过 Instinct 了吗？我有 22 个邀请，我很感激，但我下次节目再试。
哈里：哦，哇。好。兄弟，我很想听听你的看法。嗯，对。罗里，你在用 Instinct 还是 Muse？
罗里：是的，不，两个我都试。我做的事都很无聊——我不需要它告诉我人生的意义；我用它找餐厅、安排旅行，基本上就是「我该做什么」这类事。我每天会从两边各收到一份技术更新，记得的时候我会对照着看。所以是的，它是个不错的产品，我确实从中获得价值。说个好玩的小事：上周，在 Muse Wonder 之前，我们的 Muse 和 Replit 有点像 Hugging Face 和 OpenAI 那件事那样，自己搭了一块私下交流的留言板。是 Muse 和 Replit 自己搭的，没告诉我们，为了解决一些问题。他们后来把这件事分享出来，也说明了它在哪里。还好那些通信是英文的，但他们不想等对话来回。所以他们在 Replit 里开了自己的留言板，可以整天整夜地讨论、一起改应用。
哈里：现在 Muse 和 Instinct 的竞争者数量相当惊人。嗯，
杰森：我相信。
20:00 英伟达与 Reflection（13 段）
哈里：真的吗？好——大科技公司开始买东西了，宝贝。我们手上有两则在流传的传闻。显然我们不做传闻。所以我想先从第一则开始。Reflection，不知道的人可以了解一下，它是一支很棒的团队，在美国做开源模型，红杉投的。我记得上一轮估值大约是 250 亿美元。传闻是英伟达正以 300 亿美元的价格把它买下来。这发生在他已经花 120 亿美元买下 Poolside 之后，那家也在开源模型这条线上。兄弟们，我们怎么分析黄仁勋更进一步进入开源模型这块空间？
罗里：先把「更进一步」说清楚——你是在提醒我们，他们已经买下 Poolside，他们已经有现成的 Nemotron 模型。我觉得答案就像我们讨论过好几次的那样：如果你做芯片生意，而你最大的客户里有几家是闭源模型公司，那么把镜头拉远——如果有一大笔钱要流进这个共同的池子，让更多钱留在你这边、留在芯片上，而不是留在模型公司那边，是符合你的利益的。所以按定义，你会喜欢开源模型，因为开源模型只有一个芯片供应商。就像桌子的另一边，模型公司喜欢闭源模型，并且希望每家公司都自建芯片。所以，你知道，我们是朋友，是最好的朋友，我们互相借个上千亿美元，但我们在盯着你，如果你开始贪 margin，我们希望能反击。所以这一切都说得通。
哈里：你觉得这能成吗，罗里？
罗里：当你手里有 5 万亿美元，如果你想花 300 亿美元买一样东西，你就能花 300 亿美元买下来。会不会有像 Groq 那件事之后那样的一整套反弹，那种「授权加招人」的结构现在还能不能过得去，还是会有阻力？谁知道呢。这个世界现在挺忙的。接下来这两个月对美国政府和它来说，都不会是闲着的时间。所以谁知道。但我觉得他们会试。
哈里：如果你在董事会里，你会说卖，还是会说拒绝？
罗里：还是说报个价？嗯，因为它们是了不起的公司，但作为一家独立企业——如果你做的是开放权重模型，你的变现很大一部分要靠推理。你还在这条线上吗？我一直觉得开放权重这件事很令人兴奋，但它怎么变现？如果你能拿到那样的溢价价格，对买方来说价值非常高，而买方的市值也非常高。这可能是一个不会再来一次的时间点。
杰森：坦白说，我也站过桌子的另一边。拒绝英伟达是非常有压力的，因为你知道他们会直接跟你竞争、还会去扶你的对手。如果你不愿配合——「我们正在往自己的开放权重模型里投 500 亿、1,000 亿，美国的开源模型，我们会一直做下去，这不是一次性的，你现在有机会拿走七亿或九亿，如果你不要，我们会变成一个更大更好的竞争者」——这就不是一个简单的决定。你可以说不，但那有点吓人。当你说不、而他们去买别人、越做越大，那确实会压在你身上。它不是改变游戏规则的事，但作为创始人，收到那种「微笑着的威胁」，它一定会让你掂量。所以除非你确信自己手里握着稳赢的牌，我会接受。
杰森：而且我们不知道它最终会走向哪里。Salesforce 已经宣布他们自己的模型建在 Nemotron 上，是和英伟达一起做的。你得预测 18 个月后的样子——英伟达把所有的软件工程师和团队都压上去。这是一家软件公司，不只是硬件公司。我很难想象软件、硬件、模型这三者合在一起能有多强；18 个月之后，你为什么还要用别人的开放权重模型？今天看起来不合逻辑，但我想象得到那时候会变得合逻辑。这个组合太完美了。
哈里：那这让 Thinking Machines 在 440 亿美元这轮估值上变得更有吸引力，还是更没有？你在那一轮里能拿到跟投权吗？我们有感觉吗？我们知道吗？
罗里：好问题。我确认一下。
杰森：不然按基思那套逻辑，我的估值要低得多。
罗里：只要有一个大买方能出更高的价，或者有一条清楚的商业模式就行。桌子两边都有例子：有些公司是最后进去的人赚了大钱，早期的人都卖掉了；也有些公司是早期的人赚了大钱，后面进去的人只能说抱歉，他们还留在里面。这完全取决于具体情况。定一条铁律没有用。你得知道这一局玩的是什么。还是那句话：我相信 Thinking Machines 的收入增长得不错，但你必须对收入和收入可见度有非常清楚的认识，才能做这个判断。我们就看着吧。等它变得有意思的时候——我们周二录、周四发，而周三 Anthropic 要开投资人会，我猜三季度的收入数字会在 24 小时内漏出来。所以并不是说这些生意没有大收入。它们是有史以来最大的收入。唯一的问题是它最后会怎么收场，对再往下一层的 Thinking Machines 来说意味着什么。
杰森：Poolside 那一侧——他们卖，是因为拿不到足够的算力，我们买不起，我们跟不上这场军备竞赛。所以这不像「440 亿对别的什么」那么简单，你能拿到足以竞争的算力吗？我不知道。你需要比我更靠近这件事的人来判断，但我的直觉是拿不到。所有东西都在被抢走。连 Anthropic 都在问 Meta 能不能给点算力。也许他们会给 Thinking Machines，我不知道。但那场仗才刚刚开始。你连内存都拿不到，更别说算力。它不像软件那么简单。所以我不知道。
26:00 Jev 与 TypeSafe（15 段）
哈里：到投资委员会的时间了。杰森。今天的议程上，我们有 Jev，也就是母公司 TypeSafe，在发布 Jev 几周之后，以 75 亿美元的估值融到 8.7 亿美元的 A 轮。a16z 领投，红杉参投。这是史上最大的 A 轮之一。
杰森：杰森，我们会按 75 亿美元的估值参与这一轮吗？听着，显然我们很幸运能进第二次交割，因为今天愿意按 100 亿、120 亿甚至 150 亿进来的人多得是。所以我建议——我们连全部额度都拿不到——我把基金里能投的最大金额投进去，因为它现在已经比这个估值更值钱了，那个估值已经过时好几周了。而且自从安德烈真的和对方握手之后，Jev 的用量已经翻了四倍。所以我们别无选择，只能全押、能拿多少股就拿多少股。我已经在请求——我在请求我们能让所有早期投资人都放弃他们的跟投权。这是我唯一的要求，但我们想拿下每一股。我们担心竞争吗？我们担心 Cloudflare 看起来已经有一款竞争产品了吗？我们担心 OpenAI 看起来也在做一款竞争产品吗？我们担心 Anthropic 根本可能把它免费送出去吗？我们担心亚马逊说他们在做自己版本的 Jev 吗？我们担心。但这样的增长正是风险投资存在的意义，兄弟们；如果我们不做这个，我们就该待在家里。我们每 12 到 13 个月募一期新基金。这些都是巨额基金。我们必须把钱投给赢家。而且说清楚：我们有多年数据，不是每一个赢家都会赢，但只有进入赢家里面才可能赢。这是一个赢家。一年之后它还是不是赢家？我不知道。它是今天最大的突破性赢家之一。我们还能按 75 亿投进去。我们大概还能在账面上标到 150 亿，然后告诉我们的 LP 说我们是天才。我的建议是：买下每一股，挡掉别人的跟投权，尽量多做创始人老股。
杰森：这段反讽糟糕的地方在于它准得可怕。
哈里：完全同意。它根本不是反讽。
杰森：它让你意识到，是的，你完全可以用三分钟的碎片做这份工作。
哈里：但这就是这里的故事。杰森，你能不能给我讲讲 Jev 的上升空间？它怎么变成一家极其成功的巨型公司？那 5,000 亿美元在哪里？
杰森：我给你讲——就在建产品的人这一层，很具体的一层。现在没有哪个模型真的行，什么评测都算上：Muse Turbo、别的，没有一个能到 90 分或 100 分。所有这些模型都会犯很多错、出很多问题。它们不可靠。这一周我能给你列出一堆问题。Jev 是一个分类器，我们现在处在分类器 2.0 的阶段，它管用，也许能在精心提示的情况下拿到 70% 到 80% 的匹配。Cloudflare 的团队会不会像一支独立的团队那样持续投入？亚马逊会吗？开放路由那些会吗？他们会不会都变成收入不够、没时间投入的细分产品？而 Jev 这帮人，让分类器做到了以前做不到的事，把分辨率做到极高，然后他们就能往上扩。现在它基本上只能回答简单问题——你可以问相对复杂的问题，但只能拿到二元的输出。这正是它为什么这么好用的原因。罗里还是哈里？谁是我更好的投资人？罗里。哈里。罗里。
杰森：他们会越来越好。我不确定 Cloudflare、亚马逊的团队能不能追上来——今天做六个月前的那个东西很容易，但他们会一直投人进去吗？我认为作为风投，我们必须做这个有压力的投资：相信一支从 OpenAI 出来、非常强、什么都不做别的核心团队，会把今天看起来的平局甩开。我愿意下这个注。因为我大量在用 Jev，我已经能看到，如果它一成不变，也许我会换掉它；但如果它比其他的都更好，我绝不会换。哪怕只是在评测上好一点点，你就再也不会用别的。所以今天我还是会下这个注：这支团队不做别的。我也不认为推理成本会压垮他们。我觉得这 7.5 亿——这是一个低推理成本的模型。训练成本我不知道。我觉得 7.5 亿在这个赛道上能让你走得相当远。我觉得它比给 Thinking Machines 的那笔走得更远。它可能给你两到三年的跑道。所以我谨慎看多：一支专注的团队，而不是 Cloudflare 的四个聪明人，能保持领先，把准确率提到一个以前不可能的水平。这就是解锁点。Jev 非常快、非常便宜，而且准确到足以用在也许 10% 的 AI 场景里。如果他们把它做到超高准确，游戏就变了。游戏就变了。
罗里：回到数字上，这就是那套逻辑。如果它占你总量的 20%——我们两周前刚说过——如果前沿推理的总量在一年或两年后是一个 2,000 亿美元的市场（必须有这么大，否则我们都麻烦了），那 20% 就是 400 亿。就算这个价格再降 80%，你还有 80 亿。如果他们拿到一半，那就是一家 45 亿美元收入的公司，大概值 500 亿。这就是那个案例。里面每一句都还站得住。我认为最大的问题是另外那些竞争者。但按杰森说的，生意是在那里的。
罗里：让我担心的是，在为这一类价格辩护的时候，每一次都是这句话：「反正清算优先权只有 10 亿，而且它是如此战略性的资产、团队这么好，下行保护就是它一定会被一个了不起的买方买走。」我每一次都听到这套说法。也许那是真的，但不是所有东西都有「被收购」这个下行保护，对吧？
杰森：它成立，直到它不成立。我是故意说得俏皮，但你看，在一个有 12 家市值超过万亿美元、全都在买公司、全都在以时间就是金钱的速度抢着做公司的世界里——尤其是在法律窗口还开着的时候——会有很多收购。这个逻辑是真的。如果市场慢下来，所有这些事会同时走到一个很难看的地方。所以它成立，直到它不成立。
哈里：嗯。
杰森：对。嗯，再见。
杰森：我觉得这句话被夸大了。今天我会说，一个 Jev 的清算优先权，比 2021 年一千个十角兽的清算优先权值钱得多。那些是没价值的。其中很多最后会变成零。所以为了把交易送过委员会，我们夸大了清算优先权的价值。
罗里：但它们今天是真有价值的。我只是宁愿要这个清算优先权，也不要 2021 年的好多个。
31:00 42 家十角兽（10 段）
罗里：好。你刚才说到 2021，杰森。2021 年有 34 家十角兽。是的。而我们现在有创纪录的 42 家公司在 2026 年成为十角兽。就像《辛普森一家》里说的，这还只是 2026 年到现在，对吧？还有一个季度没走。是的。2021 年是 34 家，对吧？对。换句话说，我们造出的十角兽数量，超过了上一次事情出大问题的那一回。还有——因为如果你回头看那些十角兽，Mirror 在 2021 年是十角兽，Airtable 也是十角兽。我不觉得它们会一样，但值得指出来。我觉得更好笑的统计是这个：公开市场上，历史上总共只有 98 家十角兽，对吧？如果你按十年把它们摊开——这句话有点吓人——把私营的和公开的十角兽都算上，到今年年初为止，过去五个十年我们每个十年大约造出 20 家上下。而我们刚才说，在这个十年的不到一整年里，造出了 42 家。当然，市值一直在往上走，所有这些东西都对你有利。但想到每十年 20 到 30 家，然后不到一年 42 家，还是很惊人。而且要知道，公开公司里只有 98 家，我还得补一句——98 家超过 100 亿美元，另外还有约 30 家超过 1000 亿。所以美国资本主义有史以来总共是 130 家值 100 亿美元以上的公司，再加上今年的 42 家。
杰森：对。你就是在挠那个明显的痒处——你基本上是在说我们处在泡沫里。
哈里：我不知道我是不是在说这个，你在试着让我说我在泡沫里。我只是觉得——好吧，我们有清算优先权，就像杰森指出的，所以我们都没事。但你可以确定地说的是：造出十角兽的速度，比我们见过的任何时期都高，包括公开市场五十年的数据。真的，要么这是自工业革命以来最具经济变革性的事件，要么我们有点想得太快了。
杰森：罗里，你会选哪个？
罗里：也许更好的答案是这个。我要回到清算优先权那个答案上。这有点好笑，因为你得记住，所有那些私营公司的估值，都是由一个有清算优先权的人定的。而一旦你有了清算优先权、并且你相信它存在，你就可以对自己说——不像每天交易的普通股——它是「1 倍加上一个期权价值」。而现在的情况是，期权价值很贵，因为有大量的资本，而且显然这个十年里会有三家公司值上万亿美元，很多会值上千亿。所以理性地说：这家公司有一定非零的概率变得极其了不起，而我的下行是 1 倍。说得具体一点，我不认为这些股票如果都在公开市场交易，全都会停在 100 亿美元以上。
哈里：这没有给我一个答案。
罗里：我觉得它给了。
哈里：好吧，我们都是在赌这是真的，对吧。门洛募上一期基金的时候有一些算式。我记得那大概是 30 亿美元的基金，用来投接下来 12 个月。他们赌的是，至少要有四个 250 亿美元以上的退出，这只基金才成立。这就是数学。它不难懂。他们能做到像是钟表一样。AI 的开支和最近几个月的退出证明了这一点。历史证据让它显得可疑。所以，你是在活在当下，还是活成一个历史的学生？我只是觉得在风险投资里，当一个历史的学生没什么上升空间，虽然我们节目上正有一位这样的明星，我很感激，但我不确定它能给你带来那些巨额 carry 支票。
罗里：事实上，当我看到这些数据的时候——我一位同事正好在为别的事做这个——我意识到你真正该做的是问：如果你外推，你是在假设什么样的增长速度，才能让这套数学成立？因为是的，杰森，你确实是这样。换句话说，每一个十年看起来都比上一个十年更大，1970 年代除外，因为股价在涨。但问题是——你说过 425 亿美元以上的结果，对吧。而全世界历史上只有 130 家超过 100 亿美元，所以超过 250 亿美元的很可能只有 70 家。你一年要造出四个新的。这是可以做到的，但你不能错过太多，兄弟。
杰森：这就是安德森当年做对的地方。我们刚开始投资的时候——也许在我开始做投资之前——早期人们嘲笑安德森出价太高、做错了，说我们必须进入所有赢家，而他们只是把算数做了出来。是的，你必须进入每一个赢家，即使其中很多你赚不到钱，因为你出价太高了，但超级赢家会把这一切都补回来。这就是最基本的道理。所有那些雅虎的人都嘲笑他们，而他们完全是对的。为一个赢家多付钱的代价，是你进入了那个超级赢家。
36:00 Isomorphic 与机器人数据（23 段）
哈里：说到超级赢家，杰森，你要不要回到投资委员会？我们可以做 DeepMind。德米斯——那位传奇人物哈萨比斯——几个月前刚从 Thrive 融了大约 100 亿美元。现在，他旗下的 Isomorphic Labs 正在谈判，要融到 400 亿到 500 亿美元的估值。这个我们能做。
杰森：我是说，今天是一代人一次的天才配一代人一次的定价。当然，尽管我对 Jev 那支团队和 TypeSafe 那支团队同样有信心，他还是会凑出一支自人类有 AI 以来从未见过的团队。也许他会失败。也许他已经做够了。也许他在伦敦过得太舒服了，太多的绅士俱乐部生活。但我见过那团火，而这是一个可怕的赌注。我们有我们的清算优先权，而且没有人能凑出这样一套人才。这是下一代、也是最后一代，去把最好的里面最好的里面最好的挑出来的机会。这就是这份工作。我觉得——
罗里：我同意。
罗里：这家公司有意思的地方在于：基础模型绝大部分收入来自智能自动化，价值捕获的方式是替代劳动力；而在这里，价值捕获不是替代劳动力，而是真的做出科学发现。因为——你想想，当你做出一分子的时候，如果你只是自动化掉那 5 亿美元的科研工资开支，那根本不够看。你真正想要的是，当你造出那个 200 亿美元的药时，你能按版税拿到其中的 10%。所以这有点像：当模型把知识工作者所有可被直接替代的预算都吃掉之后，到某个时点，它们必须通过用自己的智能造出全新的东西来变现。而且今天这件事确实更有说服力了，考虑到他们最近在数学上做的那批工作——正如一位数学家正确指出的，解出纳维–斯托克斯其实并不能让你赚到多少钱，但如果你能发现下一个 GLP-1 级别的药，那就是赢家，因为那些药是真的能赚到钱的。所以这会是件很有意思的事。我过去说过，当制药公司还得做一期、二期、三期的时候，很难让他们分出有意义的版税，而且这些公司很多最后自己会变成制药公司。看看这里会怎么走会很有意思。但如果你能从中提取价值，而不是只拿一个劳动力百分比，那是一大笔钱。抱歉，这句太长了。
杰森：不，不，我觉得几年之后我们都会在吃 10 种 GLP-1 之类的药。而且，你知道，我们从来没有真正搞清楚 Anthropic 湿实验室那件事的全貌。我认为这里的潜力比公开说的还要大。药物发现的潜力大概是巨大的。我们正在从「怪人微剂量」走到「我们都会有一组能大幅延长寿命和生活质量的药」。是的，如果他们能把它极大加速、自己掌握知识产权、让别人去做那些苦活，也许 AI 真的能相当快地重启整个行业。不是全部，当然不是全部。不是临床试验，不是别的。但天哪，如果你能让一个 GLP-1 早出来五年——
哈里：杰森，你真的信这个吗？我不是在挖苦。你真的信药物这块？
杰森：是的。
杰森：是的。我直到最近才信。我以前觉得那是怪人和布莱恩·约翰逊那类东西。什么？
哈里：是什么让你改变了想法？
杰森：因为 GLP-1 的医学证据太强了。
杰森：对心脏病、对很多别的适应症都是。而我认为我们把药物定制到延长寿命的能力，才是那个巨大的市场。它比推理更大。如果你去跟任何处在最前沿的医生聊，他们现在都在跟人说：你的髋关节什么的，先别急着动，再等一两年，我们能达到的长寿水平会高得多。是旧金山那些微剂量的怪人和布莱恩·约翰逊让我一直很怀疑。但几乎所有人都应该用 GLP-1 这条证据，以及我们在这件事上会越来越擅长这个事实——我们本身就是一张张行走的癌症、心脏病和其他东西，而这些会实实在在地影响寿命，极大地延长寿命。
罗里：在你拿到足够好的分子识别、并且对它的机理有一些理解之前，中间还有一长串步骤，然后还有各个生物试验阶段。所以就像我说的：我确实相信价值捕获会比你想的更难，但我真的很高兴他们在试。
哈里：兄弟们，我想聊一条时间上可能比平时早一点的。我们刚才提到 Mecka——也就是机器人数据、物理世界数据这条赛道上，可以喂给机器人用的那种数据——那家公司从红杉融了 6,000 万美元的 B 轮。我之所以想提它，是因为我们已经看到微剂量数据那类公司很快就做到 1 亿美元。这是 Mecka，年化收入远超 1 亿美元。还有另一家我忘了名字的供应商，Exosoft 还是什么，也超过 1 亿。我们看到大量数据供应商的收入超过 1 亿美元。这里面该读出、推断、分析出什么？
罗里：你可以推断出数据这件事——先说一般意义上的数据，再说机器人。从一般数据你可以推断出，Anthropic 和 OpenAI 在训练数据上花了大量钱，另外三家想成为基础模型的公司也一样，于是有一整个行业来伺候这件事。这是一门有意思的生意，因为你的大竞争者只有五六家，而他们显然都想去卖给企业，但绝大多数的钱其实来自相对少数几家企业。这些公司增长得非常快，因为模型公司要数据、现在就要，而且愿意花大钱去买。所以它们能从零做到几亿，有些做到几十亿。基础模型那里有一个明显的终端收入来源在为它付钱。机器人数据这边，道理一样。有一批很有意思的公司在为机器人做各种形式的模型。这显然还处在这个行业生命周期的早期，部署也还早。所以你看到早期的支出，看到 1,000 万美元级和 1 亿美元级的交易，而这种支出可以用风险投资的钱来付——来自机器人公司，也来自模型公司，因为它们想进入机器人。我认为会把它推到 10 亿到 20 亿规模的，是部署真的发生，而部署的时点还没有被证明。因为我看到的人形机器人是在 GXO，一家物流公司，我投的一家公司跟它有往来。那边有个人发了一篇帖子，总结就是：现场 42 台人形机器人，部署数量是零。然后底下还有一串关于宝马和 Figure 合作的讨论，也都是同样的：话讲得很大，人形机器人并没有真的在那里干活。所以我确实认为机器人这边有一个部署的问题，它会反过来一路传导到上游、传导到对数据的需求和支出，直到部署这一层被解锁。但就现在而言，他们确实是在太阳底下晒草。
哈里：那我们要在投资委员会上投 Mecka 吗？
杰森：你得把红杉那一轮的后半段做完，加上监管上 20 倍的加价，或者他们认为合适的任何东西。所以，不。
哈里：好。
杰森：就是——听我说，我没那么聪明，真的不知道。我确实觉得这是一场有意思的博弈，因为显然现在对机器人的兴趣高过历史任何时点，而它们全都需要训练数据。你可以怀疑其中一些人，但对高质量训练数据的需求——哪怕只是付钱让人戴上传感器去干活——就是高得离谱。我在 YC 的展示日遇到一个创始人，他不在这一届 YC 里，只是那天在场，我以前做别的事的时候认识他。他把自己公司整个转向做一块非常细分的训练数据。60 天里做了 3,000 万美元。他说问题是：他们不想做他要求他们做的那些活。他说我们有 3 亿美元的需求，但要做这个细分产品，需要在那么多国家、那么多受过专门训练的人，我们做不过来，我们把 270 个需求推掉了，因为我们不想做。所以如果你能解决这个 2×2——同时提供标注、人力和所有环节——你就拿到了对的那一块。也许我宁愿投这个，也不投一堆会把你姑姑扔出门、或者在抓锅的时候一拳打穿你厨房的机器人。我对家用那类肯定怀疑。也许这里才是放钱最安全的地方。
杰森：天哪。我远为宁愿投这个，也不投任何一家机器人公司。
罗里：但这里荒谬的地方在于：如果机器人公司不成功，这些东西根本不会存在。所以我不同意。
杰森：不不不不不。因为我说的是我不知道哪家机器人公司会成功。我不知道，我不知道是哪个垂直领域。但我相信机器人会成功。所以我想站在那层让它们得以存在的基础设施上。但反驳这一点——那就像说我想做 Scale AI 或者 Mercor 那种了不起的公司，而不是 Anthropic。如果我能选，我会选 Anthropic。如果你能挑到赢家，就挑赢家，因为按定义，模型公司比卖给模型公司的公司更大。
罗里：抱歉，我不太懂这个类比。这有点像说我想站在 Scale 而不是劳拉那边，因为我不知道谁会在应用层赢，但我知道模型必须变得更好。那个类比更好懂一些。
罗里：你话里隐含的意思是，你相信每家机器人公司都会有自己的基础模型。如果像 Physical Intelligence 和 Skild 那样的公司成为机器人领域的主流基础模型，那就等于是我刚才说的那个模型公司的类比。但如果每一家机器人公司都得建自己专门的模型，那模型这一层就变成了一个非常碎片化的市场。这肯定是我投入了不少机器人投资、却看得最不清楚的领域之一。
46:00 Haiku 降价（15 段）
哈里：好，兄弟们。还有一大堆。你们告诉我往哪走。我们可以聊 Anthropic 把 Haiku 降价 90%，在开放 AI 那边的价格墙进一步加剧的情况下。杰森，考虑到你用得这么重，我挺想听你的看法。
杰森：听着，我知道我们在节目里聊过很多这类事。我会说它被讨论得不够。这些模型，Haiku 5.5 和 Sonnet 5.5，它们很好，而且在我看来是第一个真正让大模型和 AI 变得通缩的东西。别的都不通缩，因为不管你听到多少 token 价格在跌，我们消耗的 token 量涨得多得多，我们根本没有得到好处。我们投的公司里，有哪一家看到 AI 的成本在下降吗？并没有，对吧。所有这些，我们都消耗了多得多的 token，用了越来越多最前沿的模型，所以没有看到通缩的好处。在我看来，这两个是第一批——
哈里：对。
杰森：——真正通缩的东西。Haiku 基本上，你知道，从这档节目开始之前就一直是那个 N 减一的模型，不是最前沿的那个，你拿到的是去年的凯迪拉克，用今年的钱买。它还算值。但现在 Haiku 5.5——以前开发者会笑你用 Haiku 5.5——现在它在很多场景里几乎和 Sonnet 一样好，而价格是它的十分之一或二十分之一。便宜到令人震惊。Haiku 5.5 几乎是第一个推理模型，你可以调你能想要多少推理，而且你几乎不用在意它花多少钱。像 Jev 一样，我们以前没有过这种能用的东西。我们以前没有过一个推理级别的模型，让你不用为每一个 token、每一块钱紧张，因为它的价格是 Sonnet 4.5 的十分之一。十分之一。所以我认为这是颠覆性的。Sonnet 5.5 很有意思。顺带说一句，至少在我做的测试里，它几乎和之前的 Opus 模型一样好。但有意思的是，它只比上一代便宜大约 10%，却快一倍。而这些评测从来不谈速度。这就是为什么很多东西其实没用，比如 Grok 和其他一些，因为它们太慢，或者会超时。速度很重要——如果你的对话能快一倍，那是件大事。Sonnet 5.5 快一倍、便宜 10%（这不算多）、而且更好。速度也是通缩的，因为你能更快地做更多事。所以对我来说，这两个加上 Jev，是我们第一次看到通缩。是的，你会有杰文斯效应，所以我们当然会用得更多，但这是第一次你真的可以进去、把模型换掉，在一周之内就拿到快得多的速度、付少得多的钱。我觉得这很令人兴奋，而且我觉得对 B2B 那类事最令人兴奋，因为在很多 B2B 应用里我们还在做这些取舍：我们能把这个做得有多好？我们能多好地解决这个问题？我们能把这个工作流做到多好？如果它快一倍、某些情况下价格是十分之一，那我们在下次董事会最好看到大量成果。兄弟们，别再找借口了。这是我第一次在实际层面看到这种通缩。我觉得下一件有意思的事会是所谓的杰文斯效应、或者说价格弹性：因为价格弹性说的就是，如果你把某个东西降价 90%，在价格按比例下降的情况下，净支出是上升还是下降？他们的赌注显然是：它高度有弹性、用量会大涨，你最终花得更多。我们会看到的。这显然就是那个赌注。你不会想在一个需求缺乏弹性的产品上降价，因为那样你会遇到经典问题：高固定成本、需求不扩张、价格还更低——那是糟糕透顶的。所以当你看到这些降价时，背后的赌注就是：这东西的需求非常有弹性。
杰森：我猜我们很快会在 S-1 里看到它。我猜，这些大模型的所有会计处理都会很有意思。但我猜，当你用 Haiku 或 Sonnet、用那种 N 减一的模型时，唯一的成本就是推理，你基本上可以把训练成本全部写掉，因为你可以把它全摊给前沿模型、摊给 Fable 和 Opus。假设是这样，那这大致是双赢，因为我相信 Anthropic 的推理毛利率相当高，至少在……我相信是这样。但我相信他们真实的毛利率仍然相当难看，因为训练成本。所以我觉得他们怎么把这部分拆出来会很有意思。我觉得这很令人兴奋，但是的，我们只会用得更多。会有很多场景像这样：你不用为热水付钱，于是洗 20 分钟的澡，你根本不会出来。
罗里：提醒一句，我同意我们会用得更多，我也同意那个判断。但当你把价格降 90%，「我们会用得更多」是不够的。我们得用上 10 倍，对吧？否则需求弹性小于一，你的收入其实是下降的。
杰森：我确实认为我们会用上 10 倍，因为会发生的是：你不是去采样一个东西，你会把它全部做掉。
罗里：这正是我同事在讲 Jev 时说的：你会在数据库的每一行上用它。
杰森：所有东西，而且它那么快。关键是速度，马特——我们在节目里不太谈速度——而 Haiku 5.5 其实比上一代慢，但它根本不能比。Sonnet 快一倍。你可以用它做更多事，因为它更快；如果它更慢，你也没法……你只能并行用到一定程度。但是的，我同意你那部分：你会把它用在所有东西上。
哈里：那这对美国企业里的开源意味着什么？这是不是让开源天生就没那么有吸引力了——「天啊，我可以用 Anthropic 的 Haiku，便宜 90%」？
杰森：这在很大程度上降低了开源的吸引力。这就是为什么我当时说——我不确定是在 Dev 还是 Jack 的节目上——你可以想象明年会整个翻转过来。整个模型路由这件事会变。人是不忠诚的。没有人想用——无论对错——至少没有人想用基于中国的开放权重模型。企业里没有人想用。所以当你有一个国内的方案，最好还是来自一个已经被认证、被信任的供应商——我不是说这一定会发生，因为在 DeepSeek 那边也有非常聪明的人，最顶尖的那些。但你可以想象，这是一个特定的时点，而 12 个月之后，它们会变成只被我们投的某些公司用一用的细分模型，在企业里几乎不存在。我可以想象这种局面。再说一次，Salesforce 在交易完成前就把 Finn 拔掉，这件事很说明问题。这只是一个时点。也许不会那样。但我就是觉得，大家不想要那些中国的开放权重模型。他们就是不想要。
罗里：但他们会有 Reflection，他们会有——
杰森：是的，他们可能。这就是为什么模型路由这件事——如果英伟达买下 Reflection，那 Reflection 加上 Poolside 加上所有别的，最后会变成占 50% 的使用量、15% 的收入。这一点都不会让我意外，对吧。
哈里：杰森，这份议程里还有什么让你觉得有意思的？
杰森：你知道，我其实几乎不想提它，但——
52:00 Bending Spoons 与 Airtable（21 段）
杰森：但你懂的，Bending Spoons 基本上把整个 Airtable 都裁掉了。不让人意外，对吧。但天哪，你知道，事情发生的时候我写了，没人在乎。我说：兄弟们，大家都在谈钱、谈收入，而我说，你们意识到几乎所有人都在丢工作了吗？我几乎没看到一条推文在乎这件事。我甚至不是在评判，因为这就是资本主义。但天哪，当你把公司卖给 Bending Spoons，你就得意识到你的整个团队都会消失。创始人对自己的团队有义务吗？董事会对自己团队有义务吗？还是他们只欠 Cedar Sinai 最好的回报？你对卖掉给一个几周内就要裁掉你 80% 团队的人，有任何道德义务吗？他们是利益相关方，尤其当你是正现金流、还在增长的时候——Miro 和 Airtable 都是这样，两家账上都有几亿，也都在增长。他们重要吗？法律上重要吗？伦理上重要吗？他们到底重要吗？还是说这只是创业游戏的一部分？我不会这么做。我不会卖。我不可能卖掉公司、让 80% 的团队被裁。我绝不会，就停在那里。
哈里：杰森，我们就停在这一条上。如果你是你说的 Miro，你对董事会和股东负有受托责任，而这是你能拿到的最好、也是唯一的报价。你怎么办？
杰森：我想罗里可以帮我提醒一下。我确实认为，从法律上你对股东的义务高于对员工的义务，对吧？我觉得我把特拉华州的法律搞混了，但我相当确定那是真的。
罗里：对一家公开公司来说，那是你唯一的义务，而且他们对此表述得极为清楚。即使你心里想的是别的，你在公开公司的董事会上也从不说出口，因为那会把自己暴露给股东。当你进入一个收购期，你唯一的工作就是把股东价值最大化。所以是的，那是存在的。私有公司那边我真的不知道。
杰森：是的。
哈里：那杰森，如果你是 Miro，你不会卖吗？
杰森：不，我不会。我不会。那些为我这么拼命工作的人，我不会让他们下一周全被裁掉。不，我不会那么做。
罗里：只在这一点上再推一下。我听到了，而且显然如果你有别的选择，即使那会让你少赚一点，你也很可能会选别的买家。问题是如果你被锁进一场永远的行军，你知道接下来两年里很多人本来就会离开，对吧？因为一旦进入永远的行军，留存就是问题，尤其是最优秀的人。我心里有一小部分在想，接受这一点、让这种人才被重新安排，其实对所有人反而更好。进入 Bending Spoons 这笔交易，但把员工的经济条款在事前谈好，让每个人都知道自己签的是什么。因为我确实觉得这场债务行军很快就会让人厌倦，你会想为员工做高尚的事，然后接下来两年他们还是一个个走掉，剩下的是一具更空的壳，现在只值一倍收入。所以我听到了，我通常是这个房间里心软的那个，但有时候了结本身对员工也是值得的。
杰森：这很复杂。
罗里：这很复杂。
杰森：我只是觉得，没有哪个买家比 Bending Spoons 更会让你整个团队走人。
罗里：不，他们的使命很明确。
杰森：你不知道 Vista 会做什么。你不知道 Thoma Bravo 会做什么。你不知道 Francisco Partners 会做什么。但你知道 Bending Spoons 那帮人会做什么：他们会把几乎你整个团队砍掉，到一种我从未见过的程度。也许 Constellation 也这么干，我不知道。但我以前没见过。
罗里：就它有效的地方来说，我觉得 Bending Spoons 有一个——它们其实都很高效。Bending Spoons 的中央化程度更高。我觉得 Constellation 的论点是：每个人各自运作，但我们不在销售和市场费用上花大钱，而你必须做到 40% 的 EBITDA。我不在乎你怎么做到。我觉得 Bending Spoons 的论点是：以上全部，再加上你所有的管理费用也中央化、所有的人也中央化，所以你需要的更少。所以这就是「精干再精干」这个主题的种种变体。顺便说，还有一件事，哈里，你要是不想听可以打断我。我一直在想这件事，我对这件事非常敏感：在 AI 时代，忠诚到底是什么意思，我很困惑。我有很多缺点，忠诚不是其中之一。
杰森：但你看，Cloudflare 是个有意思的例子，因为很多人都在做小规模裁员。Netflix 裁 5%，哦，HubSpot 裁 7%。Cloudflare 今年早些时候还在碾压，全年表现都很好，哪怕在这场末日里。马修直接出来说：我要裁掉 20% 的团队。
哈里：哇。
杰森：就这么做了。他一天之内就做完了。
杰森：而且他们每个季度都超预期，增长还进一步加速了，股价今年涨了大约 80%。这不是 Bending Spoons。他并不是决定把 Cloudflare 掏空，但他做了正确的判断。他说：我们不是在失败，我们是 AI 的受益者，但我们太慢了，我们在太多不会有结果的人身上浪费了太多时间和精力。我要一次性裁 20%，不是因为我们艰难，而是因为我们要长得更快。然后他们重新加速了。所以我觉得 Bending Spoons 那边我不知道。但有些公司的裁员就是太小了。每次看到这些裁员，我一边在意，一边又想：规模太小了。Cloudflare 裁了 20%，它奏效了。
罗里：Bending Spoons 现在难的地方在于，它必须找到足够大的公司去买。有很多小公司，但它需要找到收入体量足够大的公司，才买得下去。我跟他们聊的时候，这一点特别有意思。
罗里：是的，它的有机增长是 3%。所以如果你想长 80% 像他们那样，你就得买大东西，对吧。老实说，追这些公司被买之后的人才流失……数字就是，你必须把涨价拉到极限，才能让这些生意维持下去。
哈里：我们聊的时候，这件事对你可能没什么意思。我过去可能是这家公司的用户。Bumble——罗里，你可能不知道——Bumble 已经宣布，它要被拉维·古普塔先生在他的新公司 Ithaca Holdings 私有化，价格我记得是 13 亿美元。嗯，酷。
57:00 Bumble 私有化（16 段）
哈里：这是条挺酷的新闻。一家控股公司把 Bumble 私有化了。
杰森：是的。交易之前它的市值大概只有 5 亿美元，对吧？
哈里：对。
罗里：是的。
杰森：很不错的溢价，兄弟。风投一直不喜欢这个生意，对吧。流失率，客户生命周期价值那些问题，他们一直都不喜欢。
罗里：对。这挺有意思的，因为现在有 50% 到 60% 的人是在应用上认识的。你想想，这是一个提供最基本人类需求的生意——婚姻之类的，约会、婚姻，字面意义上人们最在意的那件事。你只要看看有多少流行歌曲是写它的，对比其他所有主题。结果你只拿到区区几十亿美元。你在解决半个西方世界的需求，而你只拿到几百万美元。这世界挺有意思。十亿美元。
杰森：听着，我可能是错的。我来给你讲讲 Bumble 的多头逻辑，就站在一个做产品的人的角度，这可能也是错的。我给我们的 SaaStr 社区做过一个配对应用，我认真想过这件事在 AI 时代怎么做——用 AI 能做的事比过去多得多，对吧。我没用过 Bumble，不是批评。但我只能假设今天的配对最好也只是平庸。它们靠视觉，你能拿到的数据量相当有限。如果 Bumble——它有大量历史数据——如果能拿到别的数据，用 AI 把约会做得更好，如果它的数据科学团队能比别人做得更好……一切都在竞争。但我可以想象，用 AI、用大量数据做深度分析之后，结果会好得多。也就是说，这不是新想法，对团队来说显然也不新。但我可以想象有这样一个多头逻辑：有人真的能做出好得多的匹配，然后为此收更贵的钱，因为东西确实更好。不是去 20 次糟糕的约会、碰上一堆怪人，而是去 5 次很好的。就是 eHarmony 当年的老主意，只不过这次真的管用。把价格锚在高位，把这个生意的价值翻五倍或十倍。这就是我眼里的多头逻辑。但他们不会是唯一在想这件事的人，对吧。怎么用更多数据和 AI 做出更好的匹配。
罗里：完全同意。而且实际上还有另一种用法：用你自己的合成版本——代表你的 AI 头像——然后你一天就能去见一百个不同的人，你自己一次时间都不用花。多么奇妙的一种反社会的约会方式。
杰森：是啊，但它可能真的有用。但它可能有用。
罗里：是的。说到底，我相信约会的目标在某个时点是回到物理世界里真的见面，至少这是我对这件事的理解。所以会有一段时间是这样，但到某个时点……
杰森：那听起来很吓人。
杰森：我们坐着滑屏幕，这正是我们生意这么好的原因。
哈里：是的。
杰森：对。但 AI 应该了解你。如果 AI 能减少摩擦、减少在约会上浪费的时间和钱，回报率真的很高。
罗里：我完全同意，杰森。
杰森：一次约会要花多少钱？200 美元。一次好的约会。你知道吗，我会押 150 美元在 Bumble AI 上。我这就已经赚了 50 美元。杰森，还有别的要说的吗？因为罗里不会给我建议。
01:01:00 SaaS 末日（13 段）
杰森：这一条其实几乎不值得聊，但因为你在清单上放了它。只是在我们进入今年第四季度的时候，值得想一想。我没记错吧？是的，我们在第四季度，对吧？
杰森：先回顾一下 SaaS 末日，对吧。我其实真的不想在 2027 年还谈它，因为 2021 年离我们太远了。
杰森：但我认为 SaaS 末日还在。我经常想这件事。我的意思是，今年早些时候那场 SaaS 末日，一部分是由做空驱动的论点：我们会用 vibe coding 把自己需要的应用都写出来。市场开始害怕，同时很多领跑者的增长放缓了，这看起来又自我强化了「我们真的会自己写应用」这件事，于是在三月或四月左右触到了历史低点。然后市场又一路涨回来了。你知道，纳斯达克今年涨了 22%，我有自己的 SaaS AI 指数，我想它涨了 28%，Cloudflare 涨了 25%。所以名义上，SaaS 末日是个笑话，马克·贝尼奥夫在最低点也说过这一点：这一轮会过去。名义上它确实过去了，那种恐惧过去了。
罗里：同意。
杰森：我只是想说两件事。这件事过去了，是对那些收入远高于 10 亿美元的人而言。
罗里：所以我需要一个新词。但所有人都在松一口气。我不认为我们应该松哪怕一点口气。
杰森：同意。
罗里：因为如果你想想，实际发生的是：它现在是一个成熟、正在整合的行业。而在成熟、正在整合的行业里会发生什么？市场领导者有规模、有市值、有杠杆，他们就会开始——你已经在看到并购发生。他们不收购的那些，你可以把它们挤出去。因为你的思路是：如果你已经做到 400 亿，你的钱没问题，你有现金流，你就稳了。如果你在 1 亿，想在一个 SaaS 产品上做到 3 亿，今天真的很难。
杰森：我也在想——我们刚开始做这档节目的时候，5 亿美元好像就可以上市了。我不确定在 Iris 那件事之后，今天还是不是这样。我不知道 5 亿是否还撑得住、还安全。你可能需要 15 亿到 20 亿美元的 ARR，作为一家软件公司才算有一个安全的 IPO。而在 Jev 那类公司之外，这意味着很多事情：这场末日比我们想的更糟。5 亿美元已经不够了。现在这些公司要走到 10 亿到 20 亿 ARR 才能上市，而数学越来越难。
哈里：而且要把功劳给那少数几家能把前 AI 时代的打法转成后 AI 时代打法的公司，像 Intercom 那样。我们投的一家公司上周——我不被允许说卖了多少钱，但卖了很多很多钱，不是几十亿，是好几亿——TechWolf 卖给了 SAP。它原来是一家前 AI 时代的人力资源软件公司，在那个最难的地方，把公司转型成了 AI 原生的公司，卖给了 SAP，卖了一大笔钱，是比利时历史上最大的一笔，这其实说明不了什么，但仍然是很大。所以我认为还有空间，但这个转型——
杰森：我不觉得，公平地说——恭喜 TechWolf 那些人。我记得其实我在 2020 年就把这个转给你过。我只是没看懂 HR 这件事。或者连 Finn 也一样。我不认为它们算数，Intercom 那支团队很棒。我是个小股东，罗里也是股东，但那不是真正的规模。那不是 10 亿美元以上的经常性收入。所以这些交易对创始人和风投都不错，但我不认为它们能反驳那个论点：SaaS 末日和以前一样糟。要称赞 Intercom 把公司重做成 AI 原生、做到九位数收入，但那和做到 10 亿收入、还在增长 50% 是很不一样的旅程。所以我不认为它反驳了那个论点。而且这些退出——门洛的观点是，我们每只基金需要三个 250 亿美元以上的退出。TechWolf 和 Finn 不算。
罗里：嗯，对门洛来说不算，但对我那只基金来说，它们是有回报的。
杰森：它改变了我对——我觉得这是两个分开的点。第一，你的基金比较小。等一等，你应该把它们拆开来看。第一个是：5 亿美元的退出对谁算数、对谁不算。如果你是一支巨型基金，它不算；如果你是一支正常规模的基金，你真的能在上面赚到钱。当支票到账的时候，这不该被嘲笑。这是第一点。但第二点，我觉得是你暗示的、更有意思的那一点：后 SaaS 末日时代，这样的公司就是不会那么多了。因为假设有两三百家规模相近的 SaaS 公司，大科技一次只能买这么多，因为收购是分散精力的。所以它们会以一年十家的速度被吸收掉，而那是无限长的时间。这才是真正的问题：因为没有临界规模的可能、没有退出的可能，你就完了。不是说彻底完蛋，但你注定会成为几百家中型公司之一，试图靠复利长成某个重要的东西。你必须主动把自己变成 AI 原生，努力去争取一个结果，努力对另一家公司变得重要，或者就接受在未来十年继续经营你的公司、拿分红。你可以愤世嫉俗地说，AI 应用也是这样：相对于可能出现的五亿或十亿美元级结果，应用的数量实在太多了。但在一个扩张中的市场里，一切都被原谅。产品类别、公司类别，所有人都在扩张，就像 SaaS 二十年前那样。在再一次撞上临界点之前，一切都会很好。
01:06:00 Flock 与收尾（24 段）
哈里：我能问一句吗，我不想当那个消极先生，也不想以消极收尾。
哈里：Flock Safety 之前有一些隐私反弹的问题，我们在很早的一期里提过。现在他们要裁 270 人，占员工的 18%。
哈里：这家公司是真的有麻烦吗？是不是——
罗里：我看到一条推文。我宁愿要犯罪，也不要监控。就我个人而言，我宁愿要监控，也不要犯罪。我更希望监控是被主动管起来的。你知道，我们之前聊过这个。这里的问题是：一堆胡来的、越界的用法——执法部门没有按正确的方式去做，甚至根本不是为了执法，而是去查别人私人的生活——现在已经损害了这个品牌。我不会说无法挽回，但，是的，这是个很难的问题。你现在不会想处在 Flock 的位置上，试着去为这件事定位，因为当红色美国和蓝色美国都讨厌你的时候，你的处境就很难。我再次站到另一边：我确实认为犯罪威慑是值得的。我认为旧金山、纽约在犯罪上的改善就是很棒，它确实扩大了边界。所以我不是一个黑子。但当公众都这样盯着你的时候，那总是很难受。所以我不知道。我相信它会见底，但这是个很艰难的问题。不只是公关问题，也是生意问题。
杰森：但我要告诉你我担心的是什么，这让我担心很多创业公司：我不确定他们的工程团队是否足够强，而且我认为他们砍掉了太多个季度——因为他们出过的安全问题不可接受。他们的摄像头曾经在互联网上毫无保护地直播。他们为了省钱，用的是老旧的安卓平板上的老版本 Google 系统，那些已经不再被支持，过去一年到一年半里也没有安全补丁。对一家必须把安全放在核心位置的公司来说，这是不可接受的，而且这类事发生了不止一次。
哈里：有意思，因为我更关注的是未授权使用，但你说还有访问层面的问题。那很糟，因为那不该出现。
杰森：所有创业公司都会抄近道，这是它站起来的方式。这是我们不太喜欢在董事会上谈的事。但当你最终是一家安全公司，比如 Flock，也许警察部门不理解你抄的那些近道，也许风投也不想去深挖，但有一些公司，你不能抄太多近道。我担心 Flock 抄得太多了。它没有做出安全的硬件或软件。而如果你在硬件和软件上都不投入，那团队的其余部分呢？那整条栈上其他漏洞呢？这是文化上一致的。所以我不想挑他们的刺，因为我认为他们做了不少社会好事。但我怀疑他们抄了太多近道，现在正在收获后果。
杰森：按未加密的方式存储图像。摄像头用明文发送凭证。按下摄像头背面的一个按钮就能打开一个 Wi-Fi，任何攻击者都能进去。警方界面不需要任何认证。这相当糟糕，对吧。它很多摄像头的安全补丁在 2018 年 6 月就停了。
哈里：哎哟。我承认，这些不是好听的事实。好。所以你说的——是不是就只是这些？你顺着线一拉，总是会更多，对吧？
哈里：公平地说，这是一个非常合理的担心，实际上我之前并不知道那些安全漏洞。但说到罗里喜欢的一个话题：黄仁勋刚刚宣布，他会再向欧洲的 AI 公司投资 20 亿美元。所以欧洲加油。嘿，罗里，
罗里：欧洲加油加油。嗯，大概就是那样。
哈里：那是多少钱？那对英伟达是多少钱？
哈里：大概一杯咖啡。大概一杯咖啡。也许一杯咖啡加一个可颂。你知道，20 亿美元。
罗里：我认为现金流是 1,500 到 1,600 亿。所以你知道，那是现金流的 1%。是的，别一次花完，孩子们。我确实犹豫过要不要提它，因为我对那个反驳没那么有信心。
罗里：黄仁勋只会把钱花在任何能让他把这个市场切碎的地方。
杰森：好吧。可能还有一点，哈里离这个场景近得多，我不是专家，但你能花出去的任何用来转移反美情绪的钱，大概都值，直到某个程度。把头低下去。不要和任何反美情绪扯上关系。时不时花个几十亿去缓和它，大概是一笔很好的投资。
哈里：你知道，兄弟们，没有人正在讨论这件事，他们应该讨论的是法国的衰落。我的天。
罗里：是的。
哈里：我是说，你谈到巴黎那个失败了的生态。
罗里：是的。他们真的很好，主动站出来让英国看起来很棒。
哈里：我知道。你知道吗？真心地说，是的。非常感谢你，法国，让我们显得——
罗里：和平有序。我确实很享受——我不知道我们为什么会聊到这里——但我确实很享受一个事实：希腊现在的借债利率比法国和德国还低，对吧。考虑到我们所有人十五年前经历的事，这让人愉快。
哈里：意大利政治看上去像是稳定的那一方。那是一个令人担忧的欧洲状态。
罗里：对，完全同意。是的。
References
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- 2
- 3本期官方视频《Valar Atomics Sues Day One Ventures…》
youtube.com
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- 7
- 8
- 9
- 10
- 11
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- 13
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- 15
- 16
- 17Isomorphic Labs 官方《Isomorphic Labs secures $2.1 Billion funding》
isomorphiclabs.com
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- 20
- 21
- 22
- 23
- 24
- 25
- 26Cloudflare 官方博客《Building For The Future》
blog.cloudflare.com
- 27
- 28BusinessWire《Bumble Inc. to Be Acquired by Ithaca Holdings…》
businesswire.com
- 29
- 30
- 31
- 32本期官方整集音频
traffic.libsyn.com
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