AI研报早参｜智能体改按成交抽成，算力合同一边涨出溢价、一边发出不可抗力

本期汇总 2026 年 9 月 24 日 08:00 至 9 月 25 日 08:00（北京时间）公开的机构观点，覆盖 9 月 24 日这一个 A 股交易日与隔夜美股交易时段。

9 月 24 日 A 股三大指数集体走弱，成交继续缩量。上证指数跌 1.22% 收于 3888.37 点，深证成指跌 2.34% 收于 13316.97 点，创业板指跌 2.68% 收于 3288.95 点；沪深京三市成交 1.67 万亿元，较前一交易日缩量 1140 亿元。1全市场上涨个股超过 1100 只，逾 50 只涨停。贵金属、元件、能源金属、工业金属、有色金属、白酒、玻璃玻纤、生物制品与化学制药板块跌幅居前，风电设备逆市走强，吉鑫科技涨停、威力传动涨近 10%。1

个股层面出现了几处与 AI 主题相关的异动。福建本地股尾盘异动，福建水泥 2 连板，路桥信息 30CM 涨停，海峡创新、平潭发展、厦门港务、漳州发展涨停；机器人概念的襄阳轴承、长华集团、中马传动、宁波东力涨停；矢量网络分析仪概念的东方中科 2 连板，电科思仪 20CM 涨停，这条线承接的是前一日华泰证券关于 AI 算力建设拉动矢量网络分析仪需求的观点。1资金面上，通信设备净流出 97.28 亿元，半导体与元件净流出靠前，汽车零部件、军工电子与风电设备净流入靠前。1

隔夜美股三大指数收盘涨跌不一。道琼斯工业平均指数跌 0.31% 收于 51349.98 点，标准普尔 500 指数跌 0.02% 收于 7704.13 点，纳斯达克综合指数涨 0.01% 收于 26939.37 点。2大型科技股分化，Meta 涨 4.50%，AMD 涨 2.38%，英特尔涨 3.91%，英伟达跌 0.41%；存储概念股多数下跌，闪迪跌 3.47%，西部数据跌 4.94%。23国际油价继续上行，纽约商品交易所 WTI 原油近月合约涨 2.82% 收于每桶 94.76 美元；30 年期美国国债收益率盘中一度上行 4 个基点至 5.44%，为 2004 年以来最高。4

这一窗里机构改的是三个口径：智能体靠什么收钱、算力合同怎么定价、AI 资本开支算不算通胀。

摩根大通在 Meta Connect 大会结束后维持 Meta「增持」评级，把目标价从 820 美元上调至 920 美元，报告发布时 Meta 股价为 744.10 美元。5这次上调的落点在收费方式上：Meta 首席执行官扎克伯格在 Connect 上表示，公司未来将对通过 Muse 完成的交易收取小额手续费。6

Muse 是 Meta 在这届 Connect 上主推的个人 AI 智能体。收费方式从订阅改成按成交抽成之后，它的收入规模取决于平台上发生多少笔交易。摩根大通分析师 Doug Anmuth 在报告里写道，随着数以千万乃至亿计的商家最终在 Muse 上部署自己的智能体，购物与服务交易会越来越多地由买卖双方的智能体直接完成，Meta 可以按成交额抽成或收佣金，也可以照搬广告业务那套按商家经营目标定价的做法。6

打通这条链条的是 Muse Connector，它允许 Muse 连接外部网站、应用与商家，目前已经收到 2000 多份接入申请。Connect 上新增了沃尔玛、百思买、丝芙兰与 Wayfair 的集成，此前已有 OpenTable、Spotify、Ticketmaster、Peloton、Expedia 与 Instacart 加入。6

估值口径跟着改变。摩根大通把 Meta 的估值倍数从 2028 年预期 GAAP 每股收益的 23 倍提到约 26 倍，基准是 2028 年每股收益 35.44 美元。6该行给出的第三条变现主线是即将发布的前沿模型 Watermelon，它认为如果 Meta 用这款模型以明显低于竞争对手的价格提供前沿模型接口访问，调用量会被推高。6

同一份报告里也写明了代价：摩根大通预计 Meta 2026 至 2028 年营收从 2543 亿美元增至 3544 亿美元，调整后每股收益从 36.46 美元增至 46.07 美元，同期自由现金流持续为负，资本开支占营收比例在 2027 至 2028 年升到 80% 左右。6

同一窗里，算力的买方在签更长的合同，卖方在重估定价，项目方开始用合同条款处理超支。

摩根大通把 CoreWeave 从「中性」上调至「增持」，理由是算力定价环境转好，以及公司更愿意接受溢价定价的短期合约。5CoreWeave 是向 AI 公司出租 GPU 算力的租赁商，它的合约价格直接反映算力现货的紧张程度。

摩根士丹利重申英伟达「增持」，给出的催化剂包括快速推理、智能体带动的 CPU 需求与共封装光学（CPO）方案，以及 Vera Rubin 这一代产品相对当前 Blackwell 的 35 倍性能提升。5

项目端出现了另一种动作。甲骨文就新墨西哥州数据中心发出不可抗力通知，当日收跌 3.47%；公司称此类通知在同等规模的项目开发中屡见不鲜，通常用于维护项目合作方之间的合同权利。3

供给端也在换形态。老牌内容分发网络公司阿克迈（Akamai Technologies）宣布大幅扩大与 Anthropic 的合作，获得这家 AI 公司七年期、总额 116 亿美元的合同承诺，用于承接 Anthropic 快速增长的 CPU 工作负载；这项交易允许未来再扩大最多 90 亿美元，潜在总承诺规模约 200 亿美元。7承接这笔合同需要投入：阿克迈预计相关资本开支总额约 55 亿美元，其中 2026 年增加约 17 亿美元，用于提前锁定和采购包括内存在内的关键供应链组件。7作为附加安排，阿克迈向 Anthropic 发行了认股权证，按转换后口径对应 770 万股普通股、约合公司已发行普通股的 5%，行权价 111.33 美元。7消息公布后，阿克迈美股盘后一度涨逾 16%。7这条合作的起点在今年 5 月：阿克迈当时在一季报中披露一家美国前沿模型开发商承诺七年采购 18 亿美元云基础设施服务，没有公布客户名称，媒体随后把客户指向 Anthropic。7

别处的供给与需求也在动。微软宣布将在 2030 年前向中东地区投入超过 100 亿美元资本及运营支出，重点扩大云计算与 AI 基础设施；谷歌计划下周发射一颗搭载自研 TPU 的卫星，为把 AI 数据中心送上太空的「捕日者计划」做首次在轨验证测试。3

克利夫兰联储主席贝丝·哈马克 9 月 24 日在克利夫兰联储主办的会议上说，通胀前景仍然高度不确定、风险偏向上行。她把近期接连不断的冲击拆成两类，一类是关税与油价带来的供给侧冲击，另一类是「人工智能相关资本支出热潮所引发的需求侧冲击」。48费城联储主席安娜·保尔森同日表示，如果经济形势如她预期演变，或许还需要进行若干次适度的政策收紧。4背景是一周前 FOMC 刚刚加息 25 个基点，把联邦基金利率目标区间推到 3.75%—4%。4

国内券商对这一侧的回应出现在同一窗的晨会里。中金公司认为，沃什的政策反应函数与经济周期的关联度低、与政治周期的相关性较高：作为共和党总统特朗普提名的美联储主席，他未来再次调整政策倾向的概率不低，未来美联储政策转向鸽派仍有可能。9中金公司列出的依据是，沃什此前提议设置的五大专项工作组已经为调整留出空间，其中「对 AI 与生产率的研究」可能重新影响联储对潜在增长和通胀中枢的判断。9

中信建投把 AI 放进了全球宏观的框架。在它总结的「五个不确定」里，第二条是发达经济体的高债务能否持续，第五条是「AI 时代的长期全球宏观影响」；在「五个确定」里，它把发达经济体债务压力与通胀催生的收益率上行，与我国科技进步、人民币资产重估并列为确定性。910

另一侧的声音来自摩根大通私人银行。其全球投资策略联席主管格蕾斯·彼得斯认为，只要企业盈利继续兑现，股市仍有进一步上涨空间。11

把这几条放在一起看，这一窗的新变化是 AI 资本开支本身被美联储官员写进了通胀归因，同时券商开始讨论反应函数本身的稳定性。

中信证券 9 月 24 日的晨会观点给出了国内这一侧最具体的一条传导链。它写道，随着大模型向万亿参数 MoE（混合专家）架构演进，单机 8 卡在内存、通信与功耗上同时面临约束，超节点把 AI 算力的最小部署单元扩展到 64 卡以上的机柜级 Scale-up 域。9

超节点与传统集群的差别在网络上。它在原有的 Scale-out 网络之外新增了一张 Scale-up 网络：Scale-out 指把多台机器横向连起来的集群网络，Scale-up 指把同一计算域内的加速器连起来的域内高速互联。中信证券认为，域规模扩大带来的增量中，交换环节受益较为直接，交换芯片与交换机的用量与价值量有望随之提升。9

这条链的份额结构决定了收益落到谁手里：国内交换机市场主要由本土厂商占据，交换芯片仍以海外厂商供应为主；域内交换随整柜设计一起交付，服务器整机、交换芯片与交换机三个环节形成配套。9

其中 Quanta Services 是电力工程承包商，SpaceX 与特斯拉的评级变动分别落在发射与汽车交付上，与 AI 算力的直接关系弱于前几行。列在这里是为了让同一窗的评级变化保持完整。

假期安排先摆在前面：沪深北交易所此前公布的中秋休市安排为 9 月 25 日至 9 月 27 日休市，9 月 28 日（星期一）起照常开市，同期港股通也不提供服务。12本期窗口里的这些机构观点，对应的下一个 A 股交易日是 9 月 28 日。

政策层面，商务部新闻发言人何亚东 9 月 24 日在例行新闻发布会上介绍，在中美经贸磋商机制下，双方就人工智能进行了首次对话。13

几件尚未落地的事排在后面。摩根大通预计 Meta 的前沿模型 Watermelon 在未来数周内发布，这是它把模型接口写成第三条变现主线的前提6；阿克迈这笔 116 亿美元合同对应的资本开支要在 2026 年内先花出约 17 亿美元，采购包括内存在内的关键组件7；谷歌搭载自研 TPU 的卫星计划下周发射，结果会决定这条太空数据中心的路径能否进入下一轮验证3；甲骨文新墨西哥州数据中心项目此前就因当地反对与监管受阻而陷入困境，这次不可抗力通知之后如何处置尚未明确3。

债市与油价的联动仍是这一窗里最值得盯的变量：9 月 24 日油价上行推动 30 年期美债收益率盘中升至 5.44%，同日美国财政部的长债回购再次未达上限，总计购入 40.8 亿美元国债。48