分众传媒：ROE 仍有 18%，现金流没坏，但要等利润修复确认
分众传媒三年 ROE 均高于 15%、2025 年自由现金流约 70.52 亿元，市值低于 1000 亿元；本文拆解它为什么达标、为什么利润下滑，以及当前 11-13 倍 Forward PE 是否值得继续跟踪。
今天这只不是「利润创新高」型候选，而是「利润被一次性减值打穿、现金流仍很厚」型候选：分众传媒 2025 年加权 ROE 仍有 18.28%，但归母净利润同比降 42.85%；同一年经营现金流净额 72.09 亿元，扣掉 1.57 亿元资本开支后，FCF 约 70.52 亿元。1
先给结论：按本频道筛选条件，分众传媒达标。它的三年 ROE 都在 15% 以上，2025 年 FCF 为正；6 月 24 日富途行情显示总市值 693.23 亿元，低于 1000 亿元人民币门槛。2 但它不是无脑便宜：2025 年利润被数禾科技减值压低，业务端又从日用消费品广告主切到互联网广告主，估值判断要看 2026 年利润是否恢复。
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快照中的 ROE 与 FCF 来自 2025 年年报，市值来自富途 6 月 24 日行情；Forward PE 为 693.23 亿元市值除以同花顺 2026 年一致预期净利润 60.87 亿元的测算值。123
筛选核验：三年 ROE 过线，FCF 比净利润更稳
| 指标 | 2023 | 2024 | 2025 | 是否达标 |
|---|---|---|---|---|
| 加权 ROE | 28.42% | 29.91% | 18.28% | 达标，三年均 >15% 1 |
| 经营现金流净额 | 76.78 亿元 | 66.42 亿元 | 72.09 亿元 | 现金流仍高于 2025 年净利润 1 |
| 资本开支 | 2.73 亿元 | 3.18 亿元 | 1.57 亿元 | 楼宇媒体模式资本开支不重；2023/2024 来自 2024 年报现金流量表，2025 来自 2025 年报 4 |
| 自由现金流 | 74.05 亿元 | 63.23 亿元 | 70.52 亿元 | 达标，最近三年均为正，口径为经营现金流 - 购建长期资产现金支出 1 |
| 总市值 | — | — | 693.23 亿元 | 达标，低于 1000 亿元人民币 2 |
2025 年 ROE 从 29.91% 降到 18.28%，核心不是主业现金流断掉，而是利润表被长期股权投资减值拉低。年报披露，公司对数禾科技计提长期股权投资减值 21.52 亿元；同期经营现金流净额仍同比增长 8.54%。1
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近 6 年营收与利润：收入修复慢，2025 年利润被减值打断
| 财年 | 营收 | 同比 | 归母净利润 | 同比 |
|---|---|---|---|---|
| 2020 | 120.97 亿元 | -0.32% | 40.04 亿元 | +113.51% 5 |
| 2021 | 148.36 亿元 | +22.64% | 60.63 亿元 | +51.43% 5 |
| 2022 | 94.25 亿元 | -36.47% | 27.90 亿元 | -53.99% 5 |
| 2023 | 119.04 亿元 | +26.30% | 48.27 亿元 | +73.02% 5 |
| 2024 | 122.62 亿元 | +3.01% | 51.55 亿元 | +6.80% 4 |
| 2025 | 127.59 亿元 | +4.05% | 29.46 亿元 | -42.85% 1 |
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这张表的要点不是 2025 年净利润低，而是收入没有同步崩掉。分众 2025 年营收仍增长 4.05%，归母净利润下滑主要来自非经营性减值；如果只看扣非归母净利润，2025 年为 27.19 亿元，同比降 41.74%，同样不好看，但现金流说明主业收款能力还在。1
公司业务：电梯广告是主体，影院只是小头
分众传媒的核心业务仍是生活圈媒体中的户外广告开发和运营，主要产品为楼宇媒体和影院银幕广告媒体；公司官网也把电梯电视、电梯海报、影院广告列为主要业务入口。6
2025 年，楼宇媒体收入 120.34 亿元，占营收 94.32%，同比增长 4.20%；影院媒体收入 6.39 亿元，占营收 5.01%，同比下降 7.24%；其他媒体及其他收入 0.85 亿元，占比 0.67%。1
规模上，年报披露截至 2026 年 3 月 31 日，公司生活圈媒体网络覆盖国内约 350 个城市及多个海外市场，自营媒体数量约 228.4 万台/个，影院媒体合作影院 3,203 家、2.2 万个影厅。1
长期持有理由 × 3
1. 电梯媒体有规模壁垒，收入主体足够集中
这是分众最像「现金牛」的地方：收入没有分散到一堆小业务，94% 以上来自楼宇媒体；同时自营电梯电视和电梯海报构成了主网。1 对长期投资者来说，业务可跟踪性比叙事更重要：看楼宇媒体收入、毛利率、设备数量和广告主结构，就能判断核心盘是否变差。
2025 年楼宇媒体毛利率为 69.96%，营业成本同比下降 7.67%，毛利率同比提升 3.86 个百分点。1 这说明即使收入只小幅增长，点位优化和租金下降仍能给利润率提供支撑。
2. 现金流比利润更好看，2025 年 FCF 约为净利润 2.4 倍
2025 年经营现金流净额 72.09 亿元，购建固定资产、无形资产和其他长期资产现金流出 1.57 亿元，按本频道口径算出的自由现金流约 70.52 亿元。1 与 29.46 亿元归母净利润相比，FCF/净利润约 2.39 倍。
这不是说利润下滑可以忽略，而是说明现金创造没有随一次性减值同步坍塌。华福证券 6 月研报也把 2025 年经营现金流 72.09 亿元、全年累计分红 49.10 亿元列为公司现金流和股东回报的核心依据。7
3. 如果 2026 年利润恢复，Forward PE 已经低于 TTM PE
富途 6 月 24 日行情显示，分众传媒收盘价 4.80 元，总市值 693.23 亿元，P/E TTM 19.28 倍。2 同花顺 F10 的一致预期显示，19 家机构预测 2026 年净利润均值为 60.87 亿元、EPS 均值 0.42 元。3
用 693.23 亿元市值除以 60.87 亿元预测净利润，Forward PE 约 11.4 倍。这个估值成立的前提很清楚：2026 年归母净利润要从 2025 年的减值低谷恢复到 60 亿元附近；如果利润恢复失败，Forward PE 只是纸面便宜。
不持有理由 × 3
1. 2025 年利润下滑不是小波动，而是 21.52 亿元减值暴露投资失误
年报披露，长期股权投资减少的重要原因之一，是报告期计提对数禾科技长期股权投资减值 21.52 亿元。1 这个量级相当于 2025 年归母净利润的 73%。
监测阈值：如果未来又出现大额股权投资、并购或联营公司回款延后，要把它当成利润表风险，而不是简单归类为「非经常」。对现金牛公司来说，资本配置错误会直接吃掉多年经营成果。
2. 广告主结构切换太快，互联网投放可能不是稳定基本盘
2025 年在「楼宇媒体及其他」口径下，互联网客户收入 32.08 亿元，同比增长 188.59%，占营收 25.15%；日用消费品客户收入 60.36 亿元，同比下降 16.22%，占营收 47.31%。1 同期房产家居、通讯收入分别下降 33.54% 和 33.60%。1
这意味着 2025 年增长更多来自结构切换，而不是所有行业一起恢复。监测阈值：如果 2026 年互联网广告主投放放缓，而日用消费品、房产家居没有修复，营收的 4% 增速可能很快回到零附近。
3. P/S 和 P/FCF 不低，买点要看利润恢复的确定性
以 6 月 24 日 693.23 亿元市值测算，分众传媒对应 2025 年营收的 P/S 约 5.43 倍，对应 2025 年自由现金流的 P/FCF 约 9.83 倍。2 亿牛网历史市盈率页显示，分众 2024 年 PE 区间为 14.98-23.93 倍，2025 年为 17.52-23.59 倍，2026 年页内区间为 16.20-21.39 倍。8
所以它不是那种「低个位数现金流倍数」的极端便宜股。更合理的买入逻辑是：现金流托底 + 2026 年利润恢复；如果只相信 2025 年 29.46 亿元利润是常态，则估值并不便宜。
操作参考：当前像「等待利润恢复确认」
| 维度 | 当前读数 | 我的用法 |
|---|---|---|
| 股价 | 4.80 元，6 月 24 日收盘口径 | 52 周低点同为 4.78 元，说明市场已经把利润下滑和广告需求担忧打进去一部分 2 |
| 市值 | 693.23 亿元 | 符合本频道中小市值门槛；若回到 800-900 亿元，安全边际会明显下降 2 |
| P/E TTM | 19.28 倍 | 受 2025 年减值后低利润影响，不能单独用它判断贵贱 2 |
| Forward P/E | 约 11.4 倍；华福研报发布时给出的 26 年 PE 为 12.9 倍 | 只有在 2026 年净利润接近 60 亿元时才成立 3 |
| P/S | 约 5.43 倍 | 对广告平台不算低，需要营收恢复和毛利率稳定配合 1 |
| P/FCF | 约 9.83 倍 | 比 P/E TTM 更能反映 2025 年真实现金回报，但仍不是深度折价 1 |
| 分析师目标价 | 平均 9.26 元，最高 10.00 元，最低 8.40 元 | 目标价隐含较高修复预期，不能替代自己的利润恢复判断 2 |
我的跟踪区间会放在两个条件上：第一，2026 年扣非利润能否回到 50 亿元以上；第二，互联网客户高增后，日用消费品广告主是否停止下滑。如果这两项都成立，11-13 倍 Forward PE 对这类高 FCF 公司有吸引力；如果只兑现其中一项，4.8 元附近也未必足够便宜。
本期判断
分众传媒是一只质量仍在线、但需要验证利润修复的 A 股广告现金流公司。它满足「ROE 连续三年 >15%、最近一年 FCF 为正、市值 <1000 亿元」的硬门槛；2025 年主业现金流没有坏，问题在于减值和广告主结构切换。
我会把它放进候选池，但不是立刻高仓位买入型。更合适的动作是：先跟踪 2026 年半年度扣非利润、互联网广告主增速和日用消费品收入修复，再决定是否把它从观察仓提升到核心仓。
风险提示：本文仅用于建立研究候选池，不构成投资建议。A 股广告公司受宏观消费、广告预算、客户结构和资本配置影响较大，实际投资前应结合个人风险承受能力和最新公告复核。
References
- 1分众传媒 2025 年年度报告
static.cninfo.com.cn
- 2富途分众传媒行情与预测页
futunn.com
- 3同花顺分众传媒盈利预测
basic.10jqka.com.cn
- 4分众传媒 2024 年年度报告
vip.stock.finance.sina.com.cn
- 5东方财富财务指标接口
emweb.securities.eastmoney.com
- 6分众传媒官网
focusmedia.cn
- 7新浪财经转载华福证券研报
stock.finance.sina.com.cn
- 8亿牛网分众传媒历史市盈率
eniu.com
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