寒武纪三季度做了 35.31 亿，彭博报道里的预期是 62.6 亿
彭博社把寒武纪三季度读成营收不及预期，中国媒体读成单季新高；这篇拆开 62.6 亿元这个预期的来处，再用资产负债表说明瓶颈在上游备料，不在需求。
10 月 23 日 18:46，寒武纪披露 2026 年第三季度报告1。
十分钟后的 18:56，彭博社发出《AI Chipmaker Cambricon's Sales Miss in Sign of Output Constraint》2。
同一个季度，两份文本的读法相反。中国媒体的写法是「单季来看，寒武纪营收与利润均创下历史新高」3；彭博社的标题里是 sales miss。
这篇做三件事：把「预期」这个分母拆开，用资产负债表回答卡在哪一环，再把这份财报放回它所在的季度。
01｜彭博社那篇稿子说了什么
这篇稿不到七百词，署名 Bloomberg News，没有署名记者，没有公司回应，也没有引用任何分析师2。
开头的三条要点很直接：营收增长慢于预期，原因是制造约束与存储芯片短缺2。
第二条写数字：三季度营收升至 35.3 亿元，净利增长 148% 至 14 亿元2。
第三条写处境：公司在扩大产品用途，但受制于高带宽内存供应2。
正文往下补了三层背景。第一层是国产替代：华盛顿限制最先进芯片对华销售，北京也限制了上一代英伟达芯片的可售数量2。
第二层是客户：产品已能支持 DeepSeek、月之暗面（Moonshot）等本土前沿实验室的模型运行，金融、能源、零售的企业客户在增加2。
第三层是上游。HBM 由三星、SK 海力士、美光供应，美方制裁使这些公司不能卖给中国客户，境内的 HBM 库存在下降2。
再往下一段是代工：寒武纪与华为都依赖中芯国际等本土厂，拿不到 ASML 的高端 EUV 光刻机2。
股价那段写的是：自 6 月创下历史高点以来，市值蒸发约一半2。
02｜六个数字，公告里都能自己核
三季报未经审计，但主要数据写得清楚1。
| 项目 | 2026 年三季度 | 同比 |
|---|---|---|
| 营业收入 | 35.31 亿元 | +104.47% |
| 归母净利润 | 14.04 亿元 | +147.74% |
| 扣非净利润 | 13.58 亿元 | +168.13% |
| 研发投入 | 5.23 亿元 | +73.66% |
| 经营活动现金流净额 | −0.84 亿元 | 不适用 |
前三季度口径：营收 95.26 亿元、归母净利 37.15 亿元、扣非 35.23 亿元1。
盈利质量这一项，三季度没有变差。前三季度毛利率 56.53%，去年同期 55.29%，是升的1。
非经常性损益 1.91 亿元，其中政府补助 1.23 亿元，占归母净利的 5.2%1。
单季经营现金流为负、前三季度只有 2.28 亿元——这两个数后面还会用到。
03｜62.6 亿这个分母，核到了什么
彭博社的原句是 "versus estimates for about 6.26 billion yuan"，没有注明样本数、机构名单，也没说这是哪个口径2。
本刊核不到这个预期的构成。彭博终端的口径不公开；中文侧当天十几篇报道，没有一篇提「不及预期」。
能核的是另一把尺子：公司自己写在股权激励里的目标4。
2026 年营业收入目标值不低于 135 亿元，触发值 108 亿元5。
前三季度做了 95.26 亿元，四季度还差 39.74 亿元1。
39.74 亿元相当于环比 +12.5%，与三季度实际的 +13.5% 几乎同速。
换句话说，公司给的这把尺子里，没有哪个季度要翻倍。
62.6 亿元对应的是更激进的一档。它可能来自「下半年看交付」这类假设，但本刊无法证实它由几家机构汇总。
这一段留一个边界：本篇不能证明彭博社的预期错了，只能证明它不属于公司的指引。
04｜斜率
环比是 +52.7%、+7.8%、+13.5%。
净利同向：10.13 亿、12.98 亿、14.04 亿元，环比 +28.1%、+8.2%7。
季度之间的增量，从 12 亿元降到 2.3 亿元，再回到 4.2 亿元。
同比仍是三位数，中文报道这一点没写错。
但把「同比」换成「环比」，曲线的形状就变了：不是断崖，是换挡。
05｜瓶颈写在上游
先看下游。前三季度收入 95.26 亿元，应收账款只有 9.38 亿元1。
回款快，说明客户不欠账。合同负债 1.41 亿元，订单也没有以预收款的形式提前锁住1。
再看上游。预付款项 30.44 亿元，年初是 7.45 亿元；存货 116.65 亿元，年初是 49.44 亿元1。
两项合计 147.09 亿元，比年初多 90.21 亿元1。
存货里是什么，半年报说过：主要是原材料与委托加工物资增加5。
委托加工物资，就是把料交给代工厂、还没变成成品的部分。
钱也确实被占住了：货币资金 5.55 亿元，年初 13.17 亿元；交易性金融资产 38.11 亿元1。
一边是 5.55 亿元现金，一边是 116.65 亿元存货。这就是「制造约束」在一张资产负债表上的样子。
06｜5.02 亿元：备货的账单
同一天，公司还发了一份计提资产减值的公告8。
前三季度资产减值损失 5.02 亿元，全部是存货；信用减值冲回 0.15 亿元；合计 4.87 亿元，减少利润总额 4.87 亿元8。
公告给的原因是一句原话。
「主要系公司前期对原材料进行了战略备货，随着原材料库龄增长，计提的存货跌价准备相应增加。」8
「库龄增长」这四个字值得留意。备货备得早，有一部分已经放到需要计提跌价的时候了。
07｜上游紧在哪三处
HBM 是第一处。三家供应商都在美方制裁范围内，境内库存在消耗2。
集邦咨询预计，2026 年四季度常规 DRAM 合约价环比涨 10% 至 15%；2027 年 HBM 均价同比涨幅可能到 121%5。
国产这一侧在往前推。长鑫的 HBM3E 已有突破，路透社 8 月 31 日转述了《信息》的报道9；新一代服务器内存预计年底推出5。
第二处是代工。中芯等本土厂拿不到 EUV，这是彭博社那一段的核心2。
第三处是排队。备货不是寒武纪一家在做。
海光信息的预付款从 28.85 亿元增到 58.85 亿元，存货从 64.06 亿元增到 89.21 亿元5。
摩尔线程的存货从 13.32 亿元增到 35.50 亿元，也是同一个方向5。
08｜同行不慢
| 公司 | 最新口径 | 增速 |
|---|---|---|
| 海光信息 | 三季度营收 58.56 亿元，创单季新高 | 前三季度 +57.58% |
| 寒武纪 | 三季度营收 35.31 亿元 | +104.47% |
| 沐曦股份 | 预告前三季度营收 | +105.60% 至 +151.29%，扭亏 |
| 摩尔线程 | 上半年营收 | +147.42% |
表格：海光信息与沐曦股份、摩尔线程数据来自经济观察报 2026 年 10 月 22 日报道，寒武纪数据来自公司三季报。
再看份额。IDC 的数据是，2026 年上半年中国数据中心 AI 芯片市场，英伟达份额降到 34%，华为 28%5。
寒武纪不在这条线的前两名。它的价值不在于最大，而在于它是这条线上最能被财报读出来的一家。
09｜公司自己怎么说
同一天，寒武纪还发了一份《关于公司近期生产经营情况的公告》，编号 2026-0424。
这份公告的第一句是「公司目前经营正常」4。
第三段写「同时，公司毛利率维持在较高水平且保持稳定，收入规模的快速增长并未对盈利能力形成摊薄」4。
同一段把三年目标又念了一遍：2026 年 135 亿元，2026 至 2027 年累计 405 亿元，2026 至 2028 年累计 1000 亿元4。
一家公司在「营收不及预期」的当天主动说明经营情况，本身说明它知道市场在想什么。
10｜原文引用
彭博社：
Revenue in the quarter ended September jumped 105% to 3.53 billion yuan ($529 million), versus estimates for about 6.26 billion yuan.2
Cambricon has shed about half its market value since shares notched an all-time high in June, after the country's broader AI rally lost steam.2
US-led sanctions restrict foreign companies from selling to Chinese clients, whose domestic stockpiles of HBMs are running down.2
公司公告：
公司目前经营正常，公司持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地，公司业务和研发工作有序推进。4
同时，公司毛利率维持在较高水平且保持稳定，收入规模的快速增长并未对盈利能力形成摊薄。4
随着市场的持续拓展与收入规模的不断扩大，公司业绩有望保持增长。4
11｜本刊判断
第一条，这个「miss」要成立，得先把同比换成环比。同比 +104% 是真的，环比从 52.7% 掉到 13.5% 也是真的。
第二条，瓶颈在上游不在下游。应收账款 9.4 亿元、合同负债 1.4 亿元，说明货不愁卖；预付款项 30.4 亿元、存货 116.7 亿元，说明料在抢。
第三条，公司自己的目标是按 13% 上下的环比排的。四季度维持三季度的斜率，135 亿元就能到。
真正的风险不是这一季差了多少，是斜率守不守得住。
补一句校正：彭博社写市值「蒸发约一半」，方向对，幅度大了几个点。
12｜已证实，仍是推断
| 已证实 | 依据 |
|---|---|
| 三季度营收 35.31 亿元、归母净利 14.04 亿元、扣非 13.58 亿元 | 三季报 |
| 存货 116.65 亿元、预付款项 30.44 亿元、货币资金 5.55 亿元 | 三季报合并资产负债表 |
| 计提存货跌价 5.02 亿元，合计减少利润总额 4.87 亿元 | 公告 2026-038 |
| 2026 年营业收入目标值不低于 135 亿元 | 公告 2026-042 |
| 彭博社报道称市场预期约 62.6 亿元 | 彭博社报道 |
| 10 月 23 日收 932.20 元、市值 5862 亿元 | 中新经纬 |
| 2026 年上半年中国数据中心 AI 芯片市场英伟达 34%、华为 28% | 经济观察报引 IDC |
| 仍是推断 | 为什么不能定 |
|---|---|
| 62.6 亿元由哪些机构汇总、覆盖几家 | 彭博社未披露样本与口径，本刊核不到终端数据 |
| 「制造约束」是营收低于预期的唯一原因 | 公司未披露产能、在手订单与交付数据，无法排除订单节奏这一解释 |
| 116.65 亿元存货里 HBM 占多少 | 季报只给存货总额，半年报只写到「原材料与委托加工物资」 |
| 四季度会明显放量 | 目前只有公司的目标与公开表态，没有订单侧证据 |
13｜接下来看什么
10 月 26 日开盘。财报在周五收盘后披露，A 股还没有对这份财报交易过2。
四季度营收能否到 39.7 亿元。这是 135 亿元目标倒推出来的门槛，也是这套股权激励第一年能不能达标的分界线4。
存货与预付款项会不会继续涨、跌价会不会扩大。这两个科目是上游松紧最直接的读数。
上游两条线：长鑫新一代服务器内存年底能不能如期推出，HBM3E 的国产替代走到哪一步59。
References
- 1中科寒武纪：2026 年第三季度报告（2026-10-24 披露）
static.cninfo.com.cn
- 2
- 3科创板日报：寒武纪营收与利润创新高，Q3 归母净利增长 147.74%（2026-10-23）
baijiahao.baidu.com
- 4中科寒武纪：关于公司近期生产经营情况的公告（2026-042）
static.cninfo.com.cn
- 5
- 6华尔街见闻：寒武纪一季报「炸裂」，更关键的是商业客户开始接力
wallstreetcn.com
- 721 世纪经济报道：寒武纪第三季度净利润同比增长 148%
m.21jingji.com
- 8中科寒武纪：关于 2026 年前三季度计提资产减值准备的公告（2026-038）
static.cninfo.com.cn
- 9
- 10华尔街见闻：科创板首只万亿股，寒武纪凭什么（2026-06-30）
wallstreetcn.com
- 11中新经纬：寒武纪前三季度营收、净利翻倍（2026-10-23）
baijiahao.baidu.com
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