a16z 本周图表：预测市场不偏、Rule of 40 失效，呼叫中心就业比峰值低了 5.3%

a16z.news 的图表周报在 2026 年 10 月 9 日刊出一期，题目是《This Week in Charts: Are Prediction Markets Politically Biased?》，作者 Moses Sternstein。1

副标题把四小节连成一行：Rule of 40 已经今非昔比；原子继续赢，那其他行业呢；AI 终究还是找上了呼叫中心。抬头还挂着一条斜体按语，宣布 a16z 领投 TypeSafe AI，那是同日发布的另一篇公告。

2026 年 10 月 4 日，巴西总统大选第一轮投票，右翼候选人 Flávio Bolsonaro 得票约 47%，现任总统 Lula 得票 45.1%，两人进入 10 月 25 日的第二轮。2 巴西的规则要求过半才能直接当选，所以这一轮定下的是两个人的对决。

原文用这一场开头，说这是预测市场今年最显眼的一次报价。

原文的读法是：Bolsonaro 全年大部分时间是冷门，赔率从 8 月开始转向，到 9 月第二周他已经是热门，结果出来之后又跳一次；它据此说预测市场这一次「提前且正确了约三周」。它还提到 MSCI 巴西 ETF（EWZ）在首轮结果后涨了约 15%。1

能独立核到的部分是这样的。投票前的 10 月 2 日，Kalshi 自己的博文写的仍是 Lula 赢下首轮的概率 74%、Bolsonaro 赢下整个选举的概率 57%。3 结果出来之后，CNBC 报道 Kalshi 给 Bolsonaro 的胜选概率超过 80%（首轮之前约 60%），Polymarket 上是 85%（此前 63%）；同一天 EWZ 涨逾 12%，巴西基准指数涨 8%。4

原文拿来支撑「没有偏向」这个判断的，是一篇 NBER 工作论文：《Are Prediction Markets Politically Biased?》，作者 Eric Zitzewitz，达特茅斯学院经济系，编号 35846，2026 年 10 月。5

论文的样本从 1880 年排到 2025 年。摘要写的是：没有发现左倾或右倾候选人被系统性高估，多个子样本都一样；近年的选举里，性别、肤色、年龄也没有；多数政治预测市场存在「热门—冷门偏差」；对短期民调均值的市场，存在约 1.4 个百分点的左倾高估，只有样本足够大才看得出。5

原文对这张图的表述是：政治立场、性别、肤色、年龄四个维度上，回报系数与零的差距都落在标准误之内；例外只有非美选举，市场似乎对右倾候选人有利，但样本小得多，95% 置信区间也说明这个偏差不显著。1

论文原件里还有几处可以补进来。

第二小节讲的是估值。

Rule of 40 的算法是收入增速加利润率，过去用来给不同阶段的科技公司排一把统一的尺。1

原文给出的怪事，是两件事同时发生：公开软件公司的 Rule of X 在抬升，估值倍数在下跌。

原文给的数字是：软件中位数 Rule of X 从三年前的约 17% 升到约 23%，抬升最陡的一段起于 2025 年初；同一段时间，EV/年化营收的中位数一路下行，Rule of X 与倍数的滚动相关性也转成了负的。1

它的解释是：后零利率时代，科技公司用增长换盈利，Rule of X 的抬升主要由利润率贡献，增长的那一份变小；而市场给增长更高的溢价，于是利润率再好看，增长一慢下来，倍数就跟着压。它按 Rule of X 分组做了一张图，结论是收入增速对倍数的解释力远强于那个合成分数——从 Rule of 20 到 Rule of 40，多数公司挤在 5 到 10 倍 EV/NTM sales 的同一段里，只有增长最快、被认为顺着风的（网络安全与可观测性）拿到溢价。1

这一节引的《State of Markets》是 a16z 9 月 30 日发的 90 页半年报，报告里同一件事已经讲过一遍。6 两处用的是同一套材料，可以当成同一条线来读。

还有一处小差：图的纵轴是 EV/年化营收，正文写的是 EV/NTM sales。

第三小节讲的是盈利预期的落点。

原文写，盈利预期修正的「广度」从 2025 年 7 月以来一直是正的，最近却在收窄，分析师的乐观在往少数公司收拢。1

它配的图用的是 FactSet 的数据，截至 2026 年 10 月 5 日。拆到 2027 年的口径，半导体 +27.3%、科技合计 +16.9%、能源 +13.3%、科技硬件 +9.8%、S&P 500 +6.9%，而软件与服务只有 +0.4%。1 原文对三季度的说法是，上调的只有能源、科技和金融，其余每个行业都被下调；科技那一份几乎全部来自半导体与硬件。

原文另外搬了两组数据进来。一组来自 ISM：报告订单积压上升的工业行业比例现在约 60%，是疫情以来最高的。1 ISM 九月制造业 PMI 报告的公开稿里，Backlog of Orders 指数是 56.4，比八月的 51.8 高 4.6 个百分点，连续第九个月处在扩张区间；「约六成」这个读数，原文只写了「据 ISM」。7

另一组来自 Carlyle 的私有组合公司数据：AI 硬件的出货还在按指数速度往上爬，而「AI 支出硬币的另一面」、也就是更广义的科技支出，增速在约 30% 那个位置走平。1 Carlyle 自己十月发布的季度报告写得具体一些：企业 IT 支出同比增速 +33.6%，仍然很强，但相对 2025 年三季度到 2026 年二季度那段台阶已经走平，报告还预计这个同比增速在 2026 年四季度可能回落。8

原文先重申了自己的老立场：AI 就业末日的证据薄，还有证据显示 AI 增加了技术工种和现场工种的用工需求。1 紧接着它说，至少有一个「AI 暴露」的类别确实在挨打，就是呼叫中心。

数据来自 Revelio Labs 十月六日那份研究。原文的图只是它的一条曲线，Revelio 自己给出的细节更多。9

全球呼叫中心人数比 2023 年 12 月的峰值低 5.3%，十多年的增长到此为止；2009 年以来 70 个季度读数里只有 8 次同比下降，8 次全部落在最近 8 个季度。9

下降从高收入国家开始，一路往收入低的那一档传导，到 2025 年四季度，所有市场都在降；中国和尼日利亚是还在增长的例外。9

在 12 个中等收入国家里，ChatGPT 之前呼叫中心大致跟得上其他白领岗位，之后掉队；还在增长的是更贵的岗位，软件与数据 +8.9%、客户成功 +7.2%、技术支持 +2.6%，呼叫中心是四类里唯一收缩的一类。9

收缩主要发生在入口那一端：进入率从每百名员工 25.1 降到 17.2，退出率从 22.3 降到 18.5，两个都在降，进入降得更快。9

离开的人去了哪里，这一点比总数更值得看。观察到的流动里，49.7% 平移到别的客服、销售或办公室岗位，只有 10.8% 进到更贵的岗位；同国、同职级平移的人，进入技术支持的薪酬中位变化是 +11.4%，进入软件与数据是 +12.7%。9

原文对这段的收尾是：美国失业率一直比较稳，说明原来做呼叫中心的人应该在别处找到了工作。1 Revelio 的细节给出的画面要淡一些：一半的人平移到别的岗位，多数收入更低。9

这里还值得并置一件事。a16z 自己在 2026 年 5 月发过一篇 David George 写的《The "AI Job Apocalypse" Is a Complete Fantasy》，主张 AI 带来的是总体用工需求上升，不会有永久性失业。10 三个月后，同一家机构的图表栏目第一次把「至少有一类岗位在收缩」写进了图里。

靠预测市场做判断的人，这一期的价值在那篇论文的边界上：选举市场大体不带偏向，但非美选举的「国家领导人」那一行在 10% 水平上显著，民调市场对左倾结果还有约 1.4 个百分点的系统性高估。提供第一组读数的那家市场（Kalshi），正是 a16z 的被投企业。

正在融资、或者要给公司定价的人，第二小节给的是一把新尺：同样一个 Rule of 40，增速快的一方在公开市场上拿到的倍数明显更高，为利润率牺牲增速会被按更低的倍数定价。

卖软件的人，第三小节的行业修正是最直接的一组数字：2027 年半导体 +27.3%、科技硬件 +9.8%，软件与服务 +0.4%。预算在往硬件和能源那边走，软件那一份只是没掉而已。

做人力与外包的人，第四小节是这轮里第一个被点名的收缩品类，而且收缩发生在入门级白领岗位上——那里曾经是中等收入国家年轻人进入办公室工作的主要入口。

写这一期的是 Moses Sternstein，a16z 的图表栏目长期由他执笔，他同时经营自己的 Substack《Random Walk》。11

第一组读数的数据来自 Kalshi，而 Kalshi 是 a16z 的被投企业：官网有《Investing in Kalshi》这篇投资公告，投资清单里也列着 Kalshi。1213 抬头那条 TypeSafe AI 的领投按语，同样出自这家机构。1

其余来源都在机构之外：论文在 NBER，估值数据在 CapIQ，行业修正在 FactSet，订单积压在 ISM，科技支出在 Carlyle，就业在 Revelio。文末只有一段通用免责声明。

第一处是「约 15%」。EWZ 的涨幅只在 a16z 正文的一句话里出现，当日能核到的报道给的是涨逾 12%；同一组数据里，Kalshi 曲线两个端点标成 85% 与 17%，两数相加超过 100%，图里只标了这两个数。

第二处是那篇论文的版本。样本是 1880 到 2025 年，而且这是初稿，明确写着中期选举后会修订、会补入 Polymarket 的数据；今天引用它，等于引用一个还会变的版本。

第三处是「约六成」。这个读数的算法，原文只写了「据 ISM」，公开稿给的是 Backlog of Orders 指数 56.4。

一个是那篇论文的修订版，以及 2026 年中期选举的结果会不会进样本。一个是巴西 10 月 25 日的第二轮，预测市场在这一次的报价准不准。一个是 Revelio 的下一份数据，尤其是那 10.8% 会不会动——它决定这轮替代是把人换到别的岗位，还是换到更便宜的岗位。还有一个是半导体与硬件 2027 年那两栏修正能不能兑现，它是「原子继续赢」这句话的全部依据。