春风动力：全地形车出海与退税增厚净利，三年 ROE 超 22% 后的估值观察

关键财务指标表

公司业务简介

营收与净利润历史

ROE 与自由现金流历史

长期持有理由 × 3

1. 海外全地形车龙头壁垒深厚，出口市场份额超过七成。 春风动力在全地形车领域建立起坚实的国际渠道网络与动力总成自主技术。2026 年上半年公司全地形车出口额占中国该品类总出口额的 72.47%，在欧洲多国稳居全地形车市占率榜首，在北美市场持续渗透进入主流梯队。上半年该业务收入达 71.46 亿元，同比增长 51.05%。在兼具高单价与高附加值的动力户外运动领域，这种长期积累的渠道服务体系构成了较强的进入壁垒。6
2. 现金流造血能力强劲，资产负债表处于大额净现金状态。 公司 FY2024 与 FY2025 分别实现自由现金流 24.70 亿元和 32.07 亿元，近两年累计正向自由现金流达 56.77 亿元。截至 2026 年 6 月底，公司账面现金及短期投资为 123.08 亿元，总有息债务为 24.96 亿元，净现金头寸高达 98.13 亿元，且股东权益回报率近三年稳定在 22%—26% 的高位。充裕的自有资金使得公司在行业下行期无需依靠外部举债维持周转，同时支撑持续分红。23
3. 极核品牌开辟第三增长曲线，美国关税退税到账增厚净现金与当期利润。 公司孵化的极核品牌在高端两轮智能电动车领域迅速起量，2026 年上半年实现销量 33.80 万台、营业收入 11.62 亿元，同比增长 33.15%，形成传统全地形车之外的新支柱。同时，美国最高法院裁定政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收关税无效后，截至 2026 年 9 月 7 日，春风动力美国子公司已累计收到关税及利息退回 9,264.03 万美元（折合人民币 6.28 亿元），扣税后预计为 2026 年度带来约 4.40 亿元净利润增厚，占 2025 年经审计归母净利润的 26.26%，直接转化为真实经营现金流回流。69

不持有理由 × 3

1. 欧美外销市场贸易政策与关税税率存在后续波动风险。 虽然 IEEPA 关税案带来退税利好，但北美与欧洲占公司主营收入的 70% 左右（FY2025 北美约 69.78 亿元，欧洲约 48.95 亿元）。若未来主要贸易目的地借由反倾销、特别关税或原产地规则变更对中国动力户外设备加征 10%—15% 的额外关税，即使公司通过墨西哥或泰国工厂转产，也会面临生产爬坡过渡期和整车综合关税上浮压力，直接侵蚀海外毛利率。59
2. 欧美户外可选消费需求受宏观利率和库存周期制约。 全地形车和休闲摩托车属于单价较高的可选消费品，需求对欧美居民可支配收入、借贷消费成本高度敏感。2023 年欧美加息和渠道累库曾导致公司当年营收增速骤降至 6.44%。若欧美宏观消费疲软导致经销商库存周转天数拉长，渠道可能削减采购配额或加大折扣促销力度，进而导致公司出货放缓及出厂价承压。5
3. 国内两轮摩托车与电动车价格竞争加剧，拉低综合净利率水平。 国内 250cc 及以上中大排量摩托车市场价格战激烈，头部厂商密集降价以争夺市场份额；极核两轮电动车虽然放量迅速，但其产品毛利率整体低于全地形车业务。受产品结构变化和降价促销影响，公司销售净利率已从 FY2024 的 9.79% 回落至 FY2025 的 8.48% 以及 2026H1 的 7.96%。若毛利率跌破 25% 关口，公司的利润弹性将明显受到抑制。56

操作参考

价格与多维估值对比