Badger Meter：智能水务小巨头三年ROE超19%，但30倍PE仍要等项目恢复

Badger Meter（NYSE:BMI）不像典型的「水务公司」。它卖水表、通信端点、传感器和水务软件，2025 年 89% 净销售额来自公用事业水务产品线，另有 11% 来自商业与工业流量仪表。按 2026 年 6 月 18 日收盘价 135.50 美元计算，公司市值约 39.5 亿美元，远低于本频道 1000 亿人民币等值市值上限；FY2023-FY2025 ROE 分别为 19.31%、22.26%、21.47%，自由现金流连续为正。1 2 3 4 5

这家公司合格，但不便宜。当前 TTM P/E 约 30.6 倍，Forward P/E 约 28.8 倍，P/S 4.41 倍，P/FCF 23.39 倍；分析师平均目标价 147 美元，只比现价高约 8.5%。4 买它，押注的是智能水务渗透率、SaaS 占比和项目管线恢复，不是低估值反转。

BMI 筛选快照

截至 2026 年 6 月 18 日附近公开数据

市值

约39.5亿美元

FY2025 ROE

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FY2025自由现金流

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TTM P/E

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1. 筛选指标核验

指标	FY2023	FY2024	FY2025 / 当前	结论
ROE	19.31% 3	22.26% 3	21.47% 3	三年均高于 15%
自由现金流	9811 万美元 2	1.4222 亿美元 2	1.6967 亿美元 2	三年全部为正
市值	45.3 亿美元年末市值 3	62.39 亿美元年末市值 3	当前约 39.5 亿美元 4	低于 1000 亿人民币等值上限
杠杆	净现金 / EBITDA 为 -1.31 倍 3	净现金 / EBITDA 为 -1.55 倍 3	2025 年末现金 2.260 亿美元、无有息债，Debt/Equity 为 n/a 4	高 ROE 不是靠极端债务杠杆堆出来

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2. 营收和净利润：过去五年不是直线增长，但斜率很清楚

Badger Meter 的财年等同日历年。FY2021-FY2025，收入从 5.052 亿美元增至 9.167 亿美元，净利润从 6088 万美元增至 1.416 亿美元。2025 年收入增速放缓到 10.9%，但净利润仍增长 13.4%，核心原因是毛利率从 2024 年的 39.8% 提升到 2025 年的 41.7%。1 5

财年	营收	营收同比	净利润	净利润同比
FY2021	5.052 亿美元 1	18.72% 1	6088 万美元 1	23.39% 1
FY2022	5.656 亿美元 1	11.95% 1	6650 万美元 1	9.22% 1
FY2023	7.036 亿美元 1	24.40% 1	9260 万美元 1	39.25% 1
FY2024	8.266 亿美元 1	17.48% 1	1.249 亿美元 1	34.93% 1
FY2025	9.167 亿美元 1	10.90% 1	1.416 亿美元 1	13.36% 1

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这组数据里最该盯的不是收入增速，而是利润率和现金流。2025 年经营现金流 1.837 亿美元，资本开支只有 1403 万美元，自由现金流 1.697 亿美元，FCF margin 为 18.51%。2 对一家仍在收购、扩软件、做硬件制造的公司，这个现金转化率比单年收入增速更有解释力。

3. 业务拆解：水表硬件是入口，数据和软件提高黏性

2025 年报把公司业务分为两条产品线：Utility Water 约占净销售额 89%，Flow Instrumentation 约占 11%。前者卖给水务公司，覆盖水表、通信端点、软件、水质监测、压力和泄漏传感器、 sewer monitoring；后者卖给商业与工业客户，主要用于水 / 废水、HVAC、工业过程和企业可持续应用。5

核心商业模式可以这样理解：

硬件铺底：水表、超声波表、ORION Cellular 端点和传感器把用水、压力、漏损、水质数据采上来。FY2025 年报称美国有 5 万多个水务机构，约 40% 的连接已经转为 AMI radio solution。5
软件提高复购和切换成本：BEACON 是云端 SaaS，能给水务客户提供仪表盘、告警和终端用户用水管理。公司 2025 年 SaaS 收入约 7400 万美元，同比增长 27%。5 6
项目制带来波动：水务项目往往按多年部署推进。公司 2025 年称 PRASA 选择其 AMI 方案，项目覆盖 160 万个服务连接；同一逻辑也解释了 2026 年上半年收入会受项目节奏影响。6

客户集中度不是主要风险。公司 2025 年报披露，没有单一客户贡献超过 10% 销售额。竞争对手则包括 Sensus（Xylem）、Neptune（Roper）、Hach（Veralto）、Itron、Aclara、Mueller Water Products、Kamstrup 等。5

4. 长期持有理由：三条都必须落到数字上

理由一：AMI 渗透率仍有空间，且公司产品覆盖「从表到软件」

年报披露，美国 5 万多个水务机构中，约 40% 连接已转为 AMI radio solution。5 这不是一个一次性设备替换故事。客户从人工抄表转到 AMR，再转到 AMI，之后还会加水质、压力、泄漏、 sewer monitoring 和 SaaS 分析。Badger Meter 的优势在于组合，而不是单个仪表。

PRASA 项目可以当作量级参照。公司称该项目覆盖 160 万个服务连接，并采用 E-Series Ultrasonic meters、ORION Cellular endpoints 和 BEACON SaaS。6 这类项目一旦启动，收入确认可能有节奏差，但中标本身说明大客户愿意把硬件、通信和软件打包采购。

理由二：收入结构正在把毛利率往上推

FY2025 毛利率 41.7%，高于 FY2024 的 39.8%；经营利润率 20.0%，高于 FY2024 的 19.1%。5 管理层把毛利率改善归因于超声波水表、ORION Cellular radios、水质产品和 SmartCover 销售增长，这些产品线的平均毛利更高。5

SaaS 也在抬高结构质量。2025 年 SaaS 收入约 7400 万美元，同比增长 27%；自由现金流为 1.697 亿美元，相当于净利润的约 120%。5 这解释了为什么公司能在不加杠杆的情况下维持 20% 上下 ROE。

理由三：净现金资产负债表给收购和回购留空间

2025 年初，公司用 1.84 亿美元现金收购 SmartCover；SmartCover 在并表 11 个月贡献约 3970 万美元收入，并被纳入 Utility Water 产品线。5 到 2025 年末，公司仍有 2.260 亿美元现金、无有息债；2026 年 3 月末现金仍有 2.055 亿美元。4 7

现金不保证收购都成功，但它让公司在传感器、软件和水质监测方向继续补资产。2026 年 5 月，公司完成 UDlive 收购，后者是英国 sewer line monitoring 的硬件软件方案商。7 如果 SmartCover 和 UDlive 能被整合进 BlueEdge，软件和监测类收入占比还有提高空间。

5. 不持有理由：这不是「闭眼买」的小市值质量股

风险一：2026 年开局已经提醒项目节奏会伤报表

Q1 2026，Badger Meter 销售额为 2.023 亿美元，同比下降 9%；经营利润为 3520 万美元，经营利润率从上年同期 22.2% 降至 17.4%；稀释 EPS 从 1.30 美元降至 0.93 美元。7 管理层把原因指向项目节奏和短周期订单偏弱，并预计 2026 年剔除收购后的全年收入大体与 2025 年持平。7

这给估值设了一个硬约束：如果未来两三个季度看不到大型项目部署恢复，30 倍左右 TTM P/E 很难只靠「智能水务长期趋势」支撑。

风险二：估值比 2024-2025 高点降了，但仍不算便宜

当前 30.6 倍 TTM P/E 低于 FY2021-FY2025 年末 36.2-49.8 倍的区间，也明显低于 2025 年中 50 倍以上的高位；Macrotrends 和 CompaniesMarketCap 都显示，Badger Meter 的近年 PE 高点曾在 50 倍附近。8 9 但估值回落不等于便宜。

公司	TTM P/E	Forward P/E	P/S	P/FCF	说明
Badger Meter	30.65 4	28.80 4	4.41 4	23.39 4	智能水务纯度更高、净现金
Itron	12.90 10	13.58 10	1.53 10	9.08 10	智能计量同业，杠杆更高
Mueller Water Products	19.80 11	17.23 11	2.79 11	28.96 11	水务基础设施同业，现金流倍数不低
Watts Water Technologies	31.46 12	28.34 12	4.49 12	36.19 12	更大市值的水务设备同业

当前分析师平均目标价 147 美元，对 135.50 美元现价的隐含空间约 8.49%，并不提供很厚的安全垫。4

风险三：供应链、软件可靠性和收购整合都可能吃掉高毛利

2025 年报列出几个实质风险：公司依赖微处理器、铸件和部分电子组件，若单一供应商中断，可能造成更高材料成本、交付延迟、库存上升和质量控制成本；贸易关税和汇率也可能推高采购成本。5

软件化也带来新风险。年报明确提到，云软件若不能按预期运行，或与客户技术环境集成出问题，会影响经营结果；并购如果不能顺利整合，也可能无法兑现尽调时预期的收益。5 这些风险不是尾部想象。公司 2025-2026 连续买入 SmartCover 和 UDlive，整合能力会直接决定毛利率能否维持在 39%-42% 这个新常态区间。

6. 操作参考：适合放进观察池，买点需要更苛刻

截至 2026 年 6 月 18 日收盘，BMI 价格 135.50 美元，市值约 39.5 亿美元，企业价值约 37.5 亿美元。估值快照为：TTM P/E 30.65 倍、Forward P/E 28.80 倍、P/S 4.41 倍、P/FCF 23.39 倍。4

历史位置上，当前 PE 已从 2024 年末 49.5 倍、2025 年末 36.2 倍回落；从 CompaniesMarketCap 的年末序列看，2012-2025 年末 PE 大致在 21.2-53.4 倍之间，过去五年多数时间高于 36 倍。8 9 这说明市场仍给它「高质量工业科技股」估值，而不是传统水务设备商估值。

我的操作框架会分三档：

观察区：30 倍 TTM P/E 附近可以开始研究，但不急着一次性买满。这个区间已经低于近几年高估值，但 2026 年收入恢复还没被报表确认。4 7
加仓区：若后续季度显示项目部署恢复、毛利率维持在 39%-42% 区间，同时 P/FCF 回到 20 倍以内，风险收益比会更舒服。以当前 TTM FCF 1.6908 亿美元测算，20 倍 P/FCF 对应股权价值约 33.8 亿美元，低于当前 39.5 亿美元市值。2 4
回避区：如果 2026 年下半年大型 AMI 项目没有启动迹象，或者 SmartCover / UDlive 带来的软件和监测收入不能改善利润率，30 倍 PE 会显得偏贵。Q1 2026 的 9% 收入下滑已经给了第一张黄牌。7

结论很简单：Badger Meter 符合「高 ROE + 正 FCF + 中小市值」筛选门槛，且不是靠高杠杆撑 ROE。它的问题也同样明确：估值仍要求项目恢复和软件化继续兑现。对长期价值投资候选池来说，BMI 是一家可以持续跟踪的智能水务标的；对今天就要买入的人来说，安全边际还不算厚。

本文仅用于建立研究清单，不构成投资建议。所有估值倍数为 2026 年 6 月 18 日附近公开数据快照，后续价格和盈利预期变化会显著改变结论。